М.видео – разбор отчета за 1п2024

Теперь подробнее: что мы видим в дебрях полугодового отчета эмитента самых интересных по соотношению рейтинг / доходность облигаций в обеих рублевых категориях – фикс и флоатер

Основные финансовые результаты 1п2024 (МСФО): 🟢 Выручка: 201 884 млн. (🔼 +12,6%) – хуже ожиданий аналитиков (+18%) 🟡 EBITDA (по классической формуле): 16 914 млн. (🔻 -3%) – хуже ожиданий (+8%) * EBITDA по оценкам самого эмитента - всего 6,5 млрд. (🔻 -13% г/г) 🟡 Рентабельность по EBITDA: 8,4% по "классической" EBITDA 🟡 Чистая прибыль 1п2024: -10 328 млн. (против -6 136 млн. годом ранее) – хуже ожиданий (-5 986 млн.) 🟡 Чистый денежный поток от операций: -4 244 млн. (против -9 476 млн. годом ранее) Остаток кэша на конец 1п2024 – 11 655 млн. Отдельно подсвечу, что процентные расходы выросли до 16 527 млн. за полгода (+40% к АППГ) 🟡 Финансовый долг 1п2024: 90 985 млн. (🔺 5,3% к 2023), краткосрочный долг 87%

Основные показатели хуже ожиданий, но это ожидания акционеров. Нам до них дела не много. Что важно для облигационеров: ✅ Выручка растет быстрее инфляции ❎ EBITDA не растет ❎ Процентные расходы выросли на 40% к АППГ, в результате чистый убыток за полугодие увеличился еще больше ✅ Амортизация составляет 12,7 млрд. при убытке -10,3 млрд. Так что убыток, видимо, бумажный, сформированный амортизацией ✅ У бизнеса есть ярко выраженная сезонность. Отток денег за полугодие составил -4,2 млрд. против -9,5 млрд. за 1п2023. При этом по итогу 2023 М.видео вышло на денежный поток +16,8 млрд. По идее, в этом году должно получаться еще больше, не смотря на рост процентной нагрузки ✅ После отчетной даты эмитент погасил выпуск облигаций на 9 млрд. (10% всей долговой на грузки) и вывел на рынок новый займ только на 3,75 млрд. Т.е. объем облигаций в обращении еще сократился

В общем, я угроз для облигационеров в текущей ситуации не вижу: денежный поток от операций улучшается, долговая нагрузка сокращается. Эмитент оплачивает долги (включая погашения) из операционных результатов, а не из новых займов. На фоне поступательного роста бизнеса и снижения долговой нагрузки ситуация видится вполне решаемой собственными силами

Основные коэффициенты финансовой устойчивости: Долг к капиталу (🔴):  собственный капитал отрицателен из-за накопленного убытка Чистый долг/ EBITDA LTM (🟢<2,5):  х1,9 По оценкам эмитента при "альтернативном" расчете EBITDA коэффициент долговой нагрузки находится на высоком уровне 🟡х3,8-3,9 ICR – покрытие процентов (🔴<1,5): 1,02 Коэффициент текущей ликвидности (🔴<1,5): 0,71!

Ситуация парадоксальная: собственный капитал отрицательный, а на погашение процентов по займам было потрачено 100% EBITDA за последние полгода. При этом EBITDA компании за последние 12 месяцев покрывает долг в соотношении х2, т.е. как бы все в порядке. Все это наглядно показывает, что у компании очень остро выраженная сезонность, и делать далеко идущие выводы на полугодовому отчету не стоит

Есть еще один тревожный момент, который мало кто заметит по публикуемым в лентах данным: коэффициент текущей ликвидности у компании менее единицы! Т.е. у М.видео кредиторская задолженность на 180 млрд., которая не покрыта ликвидными активами даже 1 к 1. Кстати, на конец 2023 года было тоже самое 🤷🏻‍♂️

Кредитный рейтинг: ✅ ruA от Эксперт РА, подтвержден 18.03.24, прогноз улучшен с развивающегося на стабильный ✅ A(RU) от АКРА, подтвержден 21.02.24, прогноз улучшен со стабильного на позитивный

Вывод: Для акционеров ситуация может выглядеть неоднозначно, но для держателей облигаций эмитент остается single-A с позитивным прогнозом. Сомнений в оценках ведущих рейтинговых агентств нет. Отчет можно охарактеризовать как умеренно позитивный, а динамику компании – как явно положительную.