ПАО КОКС – знакомство с эмитентом

ПАО «Кокс» — российская вертикально интегрированная горно-металлургическая компания. Производственная цепочка компании включает все стадии — от добычи угля и железной руды до выплавки чугуна. На предприятиях компании занято порядка 12 тыс. человек. Производственные мощности расположены в Кемеровской, Тульской и Белгородской областях.   Отчетность, естественно, по стандартам МСФО. Аудитор – Технологии доверия (ex-PwC) 🔝   Основные финансовые результаты: Выручка:  🟡 2023: 119 948 млн. (🔼 +2,3%)  🟢 1п2024: 63 700 млн. (🔼 +17%) EBIT(DA):  🟡 2023: 17 985 млн. (🔻 -11%)  🟡 1п2024: 6 124 млн. (🔻 -9%) Рентабельность продаж по EBIT(DA):  🟡 2023:  15%  🔴 1п2024:  9,6% ROIC по EBIT(DA):  🟢 2023: 14,4%  🟡 1п2024:  13,4% Чистая прибыль (убыток):  🔴 2023: 1 311 млн. (🔻 -86%)  🟡 1п2024: -1 904 млн. (против -2 701 млн. годом ранее) Чистый денежный поток от операций:  🟢 2023: +7 593* млн., +9 897* млн. до изменения оборотных активов  🟡 1п2024: -2 330* млн. (против +3 400* млн. годом ранее) Остаток кэша на балансе – 7 394 млн. Финансовый долг:  🟢 2023: 78 424 млн. (🔽  -16%)  🟡 1п2024: 84 878 млн. (🔺  +8,2%), краткосрочный долг – 82% * компания использует очень странный и нетипичный подход к учету, включая проценты в финансовые и инвестиционные потоки. Результат посчитан вручную после корректировки процентных выплат, как это принято делать в общем случае.

2023 год был для компании скорее годом стагнации и консолидации ресурсов: выручка почти не выросла, валовая и операционная прибыль упали (на росте издержек), финансовые затраты выросли. В результате чистая прибыль упала практически в 10 раз. Тем не менее компания получила неплохой денежный поток, сократила долговую нагрузку и нарастила собственный капитал, т.е. вошла в 2024 год в более устойчивом состоянии.

Далее мы наблюдаем явную сезонность в бизнесе – первое полугодие у компании традиционно с меньшей выручкой и бумажным убытком, который исправляется результатами второго полугодия. Тем не менее, фактические финансовые расходы выросли в 2 раза к АППГ, что увело операционный денежный поток в отрицательную зону, не смотря на снижение убытка по начислению. В результате вновь немного подрос суммарный долг, и, самое главное, львиная часть долга перекочевала из долгосрочной в краткосрочную часть, что будет давить на ликвидность и требовать рефинансирования.

Основные коэффициенты финансовой устойчивости: Долг к капиталу (🟡 от 0,67 до 2) 1,9 Чистый долг / EBITDA LTM (🔴 >4):  4,46 ICR LTM (🟡 от 1,5 до 3): 1,55 (по полугодию <1) Коэффициент текущей ликвидности (🔴 <1,5): 0,74

Долговая нагрузка высокая, проценты потихоньку душат крупный и некогда стабильный бизнес, а оборотных активов недостаточно на рефинансирование долга. По состоянию на конец 2023 в моем понимании компания находилась вне зоны риска. Оценить промежуточные итоги 2024 достаточно сложно из-за выраженной сезонности. В моем понимании динамика скорее вяло негативная.

Вызывает вопросы, что нигде не нашлось информации о планируемом объеме выпуска. У компании краткосрочного долга почти на 70 млрд. Им бы не помешал долгосрочный рефинанс млрд. на 20-30 в текущей ситуации, но объем не по их рейтингу.   Кредитный рейтинг: ✅ A(RU) от АКРА, подтвержден 08.02.24 г., стабильный 🔽 A-(RU) от АКРА, снижен 08.11.24 г., негативный ✅ A+ от НКР, присвоен 05.06.24 г., стабильный   Рисков здесь явно не на А+. Да, это крупная вертикально интегрированная компания с нормальным корпоративным управлением и положительной репутацией. Тем не менее, высокая долговая нагрузка в текущих условиях является мощнейшим негативом в сочетании с необходимостью провести в ближайший год рефинанс короткого долга на 4х EBITDA.

UPD: Только вышел обзор, как АКРА сразу и понизило рейтинг эмитента. 🤷🏻‍♂️