Пионер Лизинг – обзор крупнейшего эмитента флоатеров в ВДО

С этим эмитентом существуют давние отношения. Пришлось пересидеть в его флоатерах прошлый цикл повышения ставки, и с тех пор надеялись, что больше с таким кредитным качеством связываться не придется. Однако настали снова нелегкие времена. Зато все проблемы эмитента хорошо изучены — понятно, что и где искать.

Из позитива: компания существует с 2009 года и до сих пор остается на плаву. На долговом рынке присутствует давно — первый выпуск КО размещен аж в 2017 году. В 2023 прошло первое успешное погашение биржевых облигаций на 100 млн.

Дальше сложнее. Компания работает в группе, не выпускает консолидированную отчетность по МСФО, имеет дочернего брокера и издавна увлекается операциями на фондовом рынке. По последним данным Эксперт РА, лизинговый портфель эмитента на 30.06.2023 составлял 1,6 млрд. В то же время на балансе в том же периоде числятся финансовые вложения на 2,5 млрд. В расшифровке годового отчета видно, что 84% финансовых вложений — это акции, а еще 16% — облигации 😁 Вот такой примерно у них «лизинг» 😉

На этом фоне анализировать финансовые показатели от операционной деятельности особого смысла нет. Посмотрим по верхам.

Основные финансовые результаты: 🟢 Выручка: 2022 — 788 млн. (🔼 31%) ➡️ 1п2023 — 297 млн. (🔼 227%) 🟢 EBIT: 2022 — 438 млн. (🔼 28%) ➡️ EBIT 1п2023 — 244 млн. (🔼 47%) 🟡 Чистая прибыль: 2022 — 98 млн. (🔻-27%) ➡️ 1п2023 — 39,5 млн. (🔼 5%) 🟢 Денежный поток от операций (OCF): 2022 +18 млн. Остаток кэша на балансе на 30.06.23 — 254 млн. 🔴 Финансовый долг: 2 339 млн. (🔺+14%) ➡️ 1п2023 — 2 739 млн. (🔺+17%), краткосрочного долга — 35%

Прибыль, выручка и денежный поток — ничего особенного. Вот только долг гигантский и растет опережающими темпами. Из позитива можно отметить резкое сокращение прочих доходов и расходов. То есть основной бизнес начал играть заметную роль в последних отчетах и прибыли компании. Любопытно, что в аудированном отчете за 2022 год остаток кэша составляет всего 3 млн., а вот в следующем отчете без аудитора в этой же строке за тот же 2022 год значатся денежные средства «и эквиваленты» уже на 170 млн. 😁

Также стоит отметить, что за 1,5 года финансовые вложения компании выросли на 58%. Если ребята вложились в правильные акции на 1,8 млрд в конце 2022 года, то они неплохо заработали в этом году. Лизинговый бизнес можно было бы закрывать за ненадобностью.

Коэффициенты финансовой устойчивости 1п2023: Долг к капиталу (🟡 от 0,67 до 2): 1,9 Чистый долг / EBIT LTM (🔴>4): 4,8 EBIT / Проценты к уплате (🔴<1,5): 1,3 Коэффициент текущей ликвидности (🔴<1,5): 0,98 Z-счет Альтмана 2022 (🟡 от 1,1 до 2,6): 1,88

Долговая нагрузка — швах! Все средства закачаны в финансовые вложения, так что с ликвидностью тоже не очень. Даже Альтман подтверждает, что эмитент может «крякнуть» примерно в любую минуту. Успокаивает только то, что 65% долга — это длинные облигации с погашением в 2029-32 годах, а эмитент давно привык «крутиться» на финансовом рынке.

Кредитный рейтинг и скоринг: 🔽 B+ от АКРА, подтвержден 04.08.23 г., но прогноз негативный Такой прогноз обусловлен ожиданиями дальнейшего роста доли низколиквидного имущества в портфеле и возможным ухудшением качества лизингового портфеля. АКРА все еще смотрит на лизинговый портфель 😁 ✅ Скоринг Интерфакса BB+ по отчету за 2022 г.

В этом месте беспокоит только один вопрос — что за акции на балансе на примерно 2 млрд. Если бы это был ликвидный IMOEX, то за эмитента с коротким долгом на 968 млн. можно было бы не волноваться. Но есть опасения, что это акции дочерних структур типа «НФК-СИ», оцененные по «справедливой стоимости».

Почему вообще заинтересовались этим эмитентом? Дело в том, что некоторые «трэш-флоатеры» могут дать сейчас неплохую спекулятивную доходность. Но разбор бумаг Пионер-Лизинга тянет на отдельный пост, который будет чуть позже.