Интерлизинг – разбор эмитента

Интерлизинг – универсальная лизинговая компания, в портфеле которой преобладает грузовой и легковой автотранспорт, а также дорожно-строительная и сельскохозяйственная техника. В последнем рэнкинге Эксперт РА занимает 10 место по размеру ЧИЛ по итогам 9м2024. Основная доля клиентской базы приходится на представителей малого и среднего бизнеса. Головной офис компании находится в г. Санкт-Петербурге.   Особенность отчетности компании в том, что она прячет процентные расходы в себестоимости вместе с офисными расходами. В результате приходится разбирать МСФО, т.к. там процентные расходы выделены явным образом, как и положено. А МСФО есть только за 6 месяцев 2024 года. Нужно смотреть 6м2024 там, где критична EBITDA и проценты, и 9м2024 там, где достаточно только балансовых показателей. Аудитор – kept 🔝   Доступные финансовые результаты: 🟢 Чистые инвестиции в лизинг (ЧИЛ 9м2024): 62 579 млн. (🔼 +26% к 2023 г.) 🟢 Выручка 9м2024: 9 412 млн. (🔼 +56% к АППГ) 🟢 EBITDA 6м2024: 4 765 млн. (🔼 +92%) 🟡 ROIC по EBITDA LTM 6м2024: 15% 🟡 Чистая прибыль 9м2024: 1 101 млн. (🔻 -56%) 🟢 Чистый денежный поток от операций 6м2024: -9 184 млн. За этот же период рост ЧИЛ составил +7 872 млн. На этом фоне отчет CF показывает, что денежный поток до изменения оборотного капитала составил +1 084 млн. Остаток кэша на балансе на 1.10.24 – 3 083 млн. (по итогам полугодия падал до 200 млн.) 🔴 Финансовый долг 9м2024: 60 033 млн. (🔺 +29%), краткосрочный долг – 49%   Бизнес растет очень быстро и 2024 год никак не сбил темпы новых выдач. В то же время уровень отдачи EBITDA на инвестированный капитал уже критически ниже текущих ставок фондирования. Денежный поток до изменения оборотного капитала еще положительный, но за счет увеличения портфеля деньги из компании де факто утекают. И очень тревожный сигнал состоит в том, что долг растет быстрее ЧИЛ.   Доля короткого долга высоковата для текущих сложных времен (около половины). Мне показалось, что по итогам полугодия компания была близка к кассовому разрыву, т.к. запасы кэша на счетах упали до ничтожных в масштабе бизнеса 200 млн. В результате за III квартал эмитент увеличил долг и довел запасы кэша до 3 млрд., что эквивалентно всем процентным платежам за 1 полугодие. Так что текущую ситуацию следует считать скорее устойчивой. Но рост долга при текущих ставках на бизнесе еще скажется…

Коэффициенты финансовой устойчивости: Долг к капиталу 9м2024 (🟡 от 4 до 9 в лизинге): х6,2 Чистый долг / EBITDA LTM 6м2024 (🟡 от 4 до 8): х5,6 ЧИЛ / чистый долг (9м2024): 🟢 х1,1 ICR (🟡 от 1,4 до 1,8 в лизинге): 1,41 Коэффициент текущей ликвидности  (🔴<1,5): 1,05 Z-счет Альтмана 2023 (🟡 от 1,1 до 2,6): 1,26

В долгосрочной перспективе долговая нагрузка Интерлизинга умеренная для лизинговой отрасли. ЧИЛ прекрасно покрывает долговой портфель. Но есть текущая очень острая проблема с большим объемом погашений (необходимого рефинанса) в ближайшие 12 месяцев. И текущие 3 млрд. кэша на счетах – это ничто в сравнении с краткосрочным долгом в 29 млрд. Если эмитент захочет хотя бы сохранить текущий объем бизнеса (не говоря о сохранении текущих темпов роста), то ему придется рефинансироваться на всю сумму по текущим пиковым ставкам. Это здорово ударит по  и без того не космической рентабельности и начавшей падать чистой прибыли.

Вероятно, что эмитент переборщил с ростом бизнеса в текущем году. 🤷🏻‍♂️ Высокие для ruA доходности теперь стали понятны.   Кредитный рейтинг: 🆙 ruA от Эксперт РА, повышен 02.07.24, стабильный Рейтинг недавно повышен, но стоит обратить внимание, что это произошло до роста запасов (изъятой и предназначенной для продажи техники) в 1,5 раза с 1 до 1,5 млрд. И возникает большой вопрос, с какой долей авансов Интерлизинг наращивал портфель такими темпами последние 9 месяцев…

Вывод: риски очевидно есть и они выше ruA, но затонуть одним днем, тем более на амортизационном платеже по облигации, такая махина вряд ли сможет.