МаксимаТелеком – обзор отчета за 9 месяцев

В чате поднимался вопрос, что происходит у МаксимыТелеком. Эмитент уже давно находится в категории «только для матёрых спекулянтов», однако за это время цена iMT_FREE01, по которому предстоит пут-оферта в июле, выросла с 60% до 97%. Очевидно, рынок поверил в эмитента. Что же изменилось?

Доступна отчётность: РСБУ/ФСБУ за 9 месяцев 2022 года и МСФО за 6 месяцев 2022 года. Цифры немного различаются, но тенденции совпадают. Для понимания специфики подхода компании к бизнесу полезно изучить предыдущие обзоры — например, этот и этот. Также заслуживает внимания обзор от Маньки, хотя доступ к нему теперь ограничен.

В новостях сообщалось, что Максима выигрывает тендеры на крупные государственные заказы. Рассмотрим, как это отразилось на отчётности за 9 месяцев:

🟢 Выручка 10 478 млн. (🚀 х2,4 г/г) 🔴 EBIT -208 млн. (против +829 млн. годом ранее). В МСФО за 6 месяцев — небольшой плюс, но на покрытие процентов его недостаточно. 🔴 Чистая прибыль (убыток) -593 млн. (против +630 млн. годом ранее)

Операционная деятельность остаётся убыточной на протяжении последних лет (2020–2022). Рост выручки за счёт новых контрактов не снижает убытки. В 2021 году убытки были компенсированы продажей дочернего актива за 2 млрд рублей. В 2022 году такой продажи не произошло.

🟡 Финансовый долг — 5 771 млн. (🔺 +1,5% к 2021 г.) 🔴 Дебиторская задолженность — 5 243 млн. (🔺 +75% к 2021 г.) 🔴 Запасы — 3 024 млн. (🔺 +72% к 2021 г.)

На фоне убытков ситуация с денежным потоком может быть ещё хуже: задолженность клиентов перед компанией продолжает расти, а 2 млрд заморожены в запасах (что вызывает вопросы в контексте телеком-компании). Есть и потенциально позитивный сигнал:

🤔 Кредиторская задолженность — 6 435 млн. (🚀 х2,4 к 2021 г.), то есть компания не рассчитывается по обязательствам и ей также не платят. Возникает вопрос, кто первым потребует расчёта.

🍒 Нераспределённая прибыль на конец периода: -1 306 млн. (против -917 млн. на конец 2021 г.). Собственный капитал снизился с 917 до 323 млн. По МСФО — вообще отрицательный.

Итог по промежуточной отчётности за 2022 год: 🧟‍♀️🧟🧟‍♂️ Проценты по долгам платить нечем, бизнес систематически убыточен, объём кэша сокращается, долг не обеспечен ни прибылью, ни активами. Обслуживание долга, по-видимому, происходит либо за счёт нового долга, либо за счёт остатков от продажи дочерней компании в прошлом году.

Два потенциальных источника надежды:

Прибыль и капитал могут быть сосредоточены в других юридических лицах группы.

У компаний, работающих по государственным контрактам, основные выплаты часто приходятся на конец года — годовая отчётность может радикально изменить картину 9 месяцев.

Основные коэффициенты финансовой устойчивости (ФСБУ): 🔴 Долг к капиталу: 17,9 (🔴 > 2) 🔴 Чистый долг / EBITDA и коэффициент покрытия — в отрицательной зоне

По сравнению с прошлым годом изменений немного, за исключением сокращения кэша. Новые контракты и рост выручки пока не привели к улучшению финансового положения. Может ли такой бизнес обслуживать долг в 5,5 млрд рублей? В текущих реалиях — возможно всё, но гарантий нет.

Кредитный рейтинг:

История рейтингов от АКРА: 2020: BBB+, стабильный 2021: 🔻BBB, негативный 2022: 🔻BB+, негативный 26.12.22 — ❌ рейтинг отозван по окончании срока договора

Рейтинг от НКР: BBB+, стабильный (07.02.2023)

Эмитенты с рейтингом BBB от АКРА, как правило, не допускали дефолтов. Однако текущая ситуация не даёт уверенности. Разброс оценок разных агентств вызывает сомнения. Присутствует высокий уровень риска. Доходность в 17–18% не компенсирует уровень рисков. Эмитент остаётся в категории ⚠️ «только для прожжённых спекулянтов с высокой толерантностью к риску».