ЕвроТранс – знакомство с эмитентом перед размещением

Одна из немногих компаний, о которых известно несколько больше, чем могут рассказать сухие отчёты и рейтинги. Известна как сеть АЗС Трасса, управляющая 50+ станциями в Подмосковье и 4 stand-alone ресторанами. Сеть позиционируется как элитные заправки с отличной кухней, «лучшим кофе на дороге», чистыми туалетами, хорошим магазином и т.д. Такой своеобразный отечественный BP или Shell, придуманный до хайпа по импортозамещению. До знакомства с Трассой и не предполагалось, что у таких заправок может быть какое-нибудь позиционирование — а оно есть.

Компании многое удаётся в плане реализации этой концепции: закупается хорошее оборудование, лучшие (как говорят) сорта кофе, поставлена система обучения персонала, есть свой шеф-повар, тренер-бариста и т.д. Но тем не менее, сложностей хватает. Также надо понимать, что топливный бизнес — сам по себе в России очень мутный. И если про других эмитентов рассказывали в чатиках, то здесь информация поступала из более надёжных источников — основные доходы в отчётах не отражены. И это нужно учитывать при оценке эмитента.

Также эмитент не отличился раскрытием информации к размещению инвесторов. Доступен всего один МСФО-отчёт, содержащий данные 2019–2020–2021 гг. Следует признать, что в декабре 2022 года данные за 2021 уже не очень актуальны. Поэтому тратить время на светофоры и стрелочки нет смысла. Глобально всё позитивно: выручка растёт, операционная прибыль растёт, чистая прибыль растёт… По Cash-Flow видно, что операционная деятельность приносит заметно больше денег, чем указано в прибыли. Свободный кэш уходит в «займы». Такое в отчётах не радует.

Долговая нагрузка (на конец 2021 года): ⚠️ Заёмные средства к капиталу: 116 (🔴>2). При этом почти весь долг — краткосрочный (20,5 млрд) Чистый долг / EBITDA: 7,7 (🔴>4) EBITDA / Проценты к уплате: 1,51 (🟠 >1,5) — на самой границе жёлтой и красной зоны

Формально на конец 2021 года компания находилась в ситуации, когда она с трудом могла обслуживать свой долг. Размер долга давно перевалил все допустимые ограничители (вспоминается хайп, когда Долг/EBITDA у ОР перевалил символическую отметку в 4х). Весь долг краткосрочный, его погашение без рефинанса невозможно. И это 2021 год. В первом полугодии текущего года стоимость краткосрочных займов взлетела примерно в 2 раза, т.е. коэффициент покрытия в жёлтой зоне в этом году уже не ожидается (даже на 0,01 выше границы). Делайте выводы сами…

Реальная картина может быть не столь драматична, как может показаться. Но в отчётах это не отразится, и к судебному иску в случае дефолта не приложится. Как АКРА в такой ситуации «накопала» кредитный рейтинг на А-, непонятно. Изнутри всё казалось значительно лучше, честно говоря.

Рыночную оценку выпуска давали парой дней раньше. Купон в 13% выглядит привлекательным для А- и топливной отрасли. Средний YTM в рейтинговой группе составляет 12,1%, так что, если рынок в отчёты заглядывать не будет, а слепо доверится рейтингам, то потенциал для апсайда есть. Однако влезать в такую историю под 13–13,5% нецелесообразно. Эмитенты, предлагающие сейчас 15–20%, кажутся ничуть не менее рисковыми, но более доходными.

Так что роллы с лососем, латте и свежевыжатый сок можно продолжать покупать на Трассе, а от облигаций лучше воздержаться. Частное мнение — не рекомендация.