Группа АБЗ-1 – разбор последних отчетов

Анализ эмитента осложняется тем, что компания АБЗ-1 является долговым донором группы Балтийский проект. Показатели самого эмитента обычно не впечатляют, однако консолидированная отчетность по группе выглядит более сбалансированной. К сожалению, консолидация доступна только за 6 месяцев 2023 года, а полный отчет за 2023 год представлен только в формате РСБУ самого эмитента stand-alone. Рассмотрим оба отчета, но стоит учитывать, что периоды не сопоставимы: годовой отчет по эмитенту и полугодовой по группе.

Основные финансовые результаты за 2023 год / 1 полугодие 2023: Выручка: 🟡 АБЗ-1: 6 123 млн. (🔻-1,3% к 2022 г.) 🟢 Группа: 8 904 млн. (🔼 +24% к 1 полугодию 2022) EBITDA: 🟡 АБЗ-1: 1 635 млн. (🔼 +7%) 🟢 Группа: 906,5 млн. (🔻-8%) Рентабельность по EBITDA: 🟢 АБЗ-1: 26,7% 🟡 Группа: 10,2% Чистая прибыль (убыток): 🟡 АБЗ-1: 277 млн. (🔻-15%) 🔴 Группа: -257 млн. (против -293 млн. в 1 полугодии 2022) Денежный поток от операций: 🔴 АБЗ-1: -169 млн. Остаток кэша – 873 млн. 🔴 Группа: -3 208 млн. Остаток кэша – 5 441 млн. Финансовый долг: 🔴 АБЗ-1: 7 834 млн. (🔺 +60%), краткосрочный долг – 33% 🟡 Группа: 8 641 млн. (🔺 +18%), краткосрочный долг – 50%

Структура группы сложна для понимания. В процессе анализа выяснилось, что у группы также наблюдается сезонность: первое полугодие обычно слабое, а год завершается с прибылью и положительным денежным потоком. Это характерно для бизнеса, работающего с государственными контрактами, где выручка и оплата часто поступают в декабре. Без консолидированной отчетности МСФО за 2023 год полная картина остается неясной.

Что можно увидеть по доступным данным:

АБЗ-1 продолжает оставаться долговым донором группы, генерируя около 30% выручки холдинга, но при этом на нее приходится 80-90% долговой нагрузки. В такой ситуации отчет РСБУ АБЗ-1 не является показательным. В отчете о движении денежных средств это также видно: за 2023 год чистое привлечение займов составило около 2 млрд., а займов (вероятно, внутри группы) выдано на 2,9 млрд.

Группа компаний развивается относительно устойчиво – долг растет медленнее выручки, но первое полугодие снова оказалось слабым – убыток и отток средств. В 2022 году ситуация была аналогичной, но год завершился прибылью и значительным притоком средств от операций. Также обращает на себя внимание поручительство на 9,7 млрд., которое, если учитывать его в составе долга, превращает группу в зомби.

Основные коэффициенты финансовой устойчивости: Долг к капиталу: 🔴 эмитент – х2,9 🔴 группа – х3,1 Чистый долг/EBITDA: 🟡 эмитент – х3,6 🟢 группа – х1,15 (за счет большого запаса кэша) ICR (коэффициент покрытия): 🟡 эмитент – х1,7 🔴 группа – х0,98 (хотя за полный 2022 год или за последние 12 месяцев показатель составляет около 1,8) Коэффициент текущей ликвидности: 🟢 эмитент – 3,06 🟢 группа – х2,5

По группе ситуация выглядит более сбалансированной благодаря тому, что EBITDA LTM значительно выше, чем у АБЗ-1, а также за счет запасов кэша. В результате чистый долг остается низким, а его покрытие прибылью кажется безопасным. Ликвидность на всех уровнях находится в норме, хотя собственный капитал низкий, а процентная нагрузка – средняя.

Вывод: Кредитная устойчивость группы в целом достаточная, и даже у АБЗ-1 как отдельной компании нет явных критических проблем. Однако если учитывать поручительство на почти 10 млрд., долговая нагрузка становится чрезмерной.

Кредитный рейтинг (Балтийский проект): 🆙 ruBBB+ от Эксперт РА, повышен 08.11.23 г., прогноз стабильный ✅ BBB(RU) от АКРА, подтвержден 29.11.23 г., стабильный

Итог: Эмитент имеет инвестиционный рейтинг от двух ведущих агентств. Эксперт РА даже повысил оценку на последнем пересмотре. Существенных проблем и рисков по отчетам не наблюдается. Налоговых задолженностей и значимых судебных исков нет. Очевидных кредитных рисков для панических продаж облигаций не видно, хотя для полной картины стоит дождаться консолидированной отчетности за 2023 год.