AzurDrive он же Финансовые системы – обзор эмитента

Эмитент представляет значительную сложность для анализа. Имеется отчетность по МСФО, которая не полностью соответствует данным ФСБУ. В отраслевом рэнкинге Эксперт РА компания не фигурирует. Это молодая организация — активные продажи начались лишь во второй половине 2020 года. Основная специализация — автолизинг. Единственный офис расположен в Москве. Судя по сайту, бизнес ориентирован на онлайн-формат.

Необычный бизнес. За свою короткую историю компания сталкивалась исключительно с кризисными ситуациями. Кредитный рейтинг был присвоен впервые в июне текущего года. Анализ проводился на основе отчетности МСФО за 2022 год и ФСБУ за 1п2023, поэтому показатели могут значительно варьироваться. Отчетность ФСБУ за 2022 год, по всей видимости, представлена по старому стандарту, что делает годовые сравнения нерепрезентативными.

Основные финансовые результаты: 🟢 Процентные доходы: 2022 – 853 млн. (🚀 х2,3) ➡️ 1п2023 – 307 млн. (??) 🟡 EBIT(DA): 2022 – 556 млн. (🚀 х5,1) ➡️ EBIT 1п2023 – 187 млн. (🔻 -70%) 🟡 Чистая прибыль: 2022 – 79,5 млн. (против -115 млн. годом ранее) ➡️ 1п2023 – 9,4 млн. (🔻 -97%) 🟢 Денежный поток от операций (OCF): 2022 +342 млн., остаток кэша на балансе на 30.06.23 – 82 млн. 🟢 Финансовый долг: 3 501 млн. (±0%) ➡️ 1п2023 – 3 557 млн. (🔺+2%), краткосрочного долга – всего 13%

Наблюдается чрезвычайная волатильность всех ключевых показателей, характерная для молодых компаний. Бизнес еще не достиг стабильного состояния. Невозможно с уверенностью утверждать, растет он или нет, особенно на фоне перехода на новые стандарты отчетности. Безусловно, это создает повышенные риски для инвесторов.

Особого внимания заслуживает факт выплаты дивидендов, превышающих 100% прибыли. В результате, несмотря на чистую прибыль по МСФО за 2022 год, в балансе увеличился накопленный убыток. При этом компания выходит на публичный рынок за заемными средствами. Подобная стратегия выглядит беспрецедентной.

Коэффициенты финансовой устойчивости: Долг к капиталу (🔴>2): 2022 МСФО – х112 ☠️ ➡️ 1п2023 ФСБУ – х13,7 Чистый долг / EBIT(DA) (🔴>2): 2022 – 6,2 EBIT(DA) / Проценты к уплате (🔴<1,5): 2022 – 1,37 ➡️ 1п2023 – 1,07 Коэффициент текущей ликвидности (🟢>2): 2022 – 2,54 Z-счет Альтмана 2022 (🟢>2,6): 3,63

Сложилась любопытная ситуация! Обеспеченность собственным капиталом минимальна. Долговая нагрузка чрезвычайно высока. В текущем году вся (сократившаяся) операционная прибыль ушла на покрытие процентных платежей.

Однако бизнес-модель демонстрирует устойчивость благодаря привлечению преимущественно долгосрочного финансирования. Рисков дефолта в годовом горизонте пока не просматривается. Дальнейшие перспективы зависят от динамики прибыли и выручки. По всей видимости, компания делает ставку на «взрывной рост». В случае успеха долговая нагрузка станет управляемой, в противном случае дефолт неизбежен.

Кредитный рейтинг и скоринг: 🆕 BB от Эксперт РА от 27.06.23, прогноз стабильный ✅ Скоринг Интерфакса B- по отчету за 31.12.22 г.

Возможно, оценка Интерфакса выглядит излишне строгой, но основания для опасений имеются. Бизнес-модель рискованна, компания молода, стратегия основана на резком росте. При этом на дивиденды уже направлено больше средств, чем заработано за всю историю компании. Амбициозные планы не подкреплены реинвестированием первой полученной прибыли. Рейтинг Эксперт РА в данном случае может казаться избыточно оптимистичным.

Параметры выпуска: ✔️ Объем: 500 млн. ✔️ Купон / YTM первички: 16% / 17,44% ✔️ Срок обращения / дюрация: 4 года / 2,4 года ✔️ Организатор размещения: Риком Траст

Примечательно, что данный обзор был опубликован в закрытом канале еще 29 августа, но так и не был перенесен сюда. Похоже, это единственный подобный случай с #ОбзорВДО. Уже очевидно, что размещение провалилось. Вероятная причина — купонная доходность не соответствовала новым рыночным ожиданиям. Размещение пришлось на период коррекции в начале сентября.

При текущей доходности вторичного рынка около 19% выпуск Финансовые системы-БО-01 является одним из наиболее привлекательных в рейтинге BB. Более высокие доходности предлагают только бумаги для квалифицированных инвесторов и АПРИ. Однако текущий рынок почему-то отдает предпочтение высоким купонам. Подобный подход выглядит ошибочным...