СПМК – обзор промежуточного отчета за 1 полугодие 2023

В чате неоднократно поступали запросы на обзор СПМК. В разборе годового отчета отмечалось, что эмитент представляет сложность для анализа, поскольку его реальная долговая нагрузка не полностью отражается в отчетности. Тем не менее, стоит рассмотреть последний отчет - возможно, в нем найдется что-то интересное.

Основные финансовые результаты 1п2023: 🟢 Выручка 1 581 млн. (🔼 +9% г/г) 🟢 EBIT 127,9 млн. (🔼 +83%) 🟡 Рентабельность по EBIT: 🔼 8% 🟢 Чистая прибыль 65 млн. (🔼 45%) 🔴 Денежный поток от основных операций (оценка): -500 млн. Остаток кэша на последнюю отчетную дату – 8 млн. 🔴 Финансовый долг: 1 005,6 млн. (🔺 71% к 2022 г.), краткосрочный долг – 42%.

По показателям начислений (выручка и прибыль) ситуация выглядит прекрасно - бизнес демонстрирует рост. Однако при более детальном рассмотрении картина усложняется. Наблюдается значительный отток денежных средств с предприятия - около 500 млн. за полугодие. Оттоки происходят по всем направлениям: стремительно растет дебиторская задолженность, увеличиваются запасы (на колбасном производстве 😉), при этом кредиторская задолженность снижается. Это свидетельствует о том, что эмитент активно кредитует как поставщиков, так и покупателей.

В ответ на такую ситуацию долговая нагрузка растет опережающими темпами. Даже привлечение долгосрочных облигационных займов не помогло - объем краткосрочных обязательств продолжил увеличиваться. Из положительных моментов можно отметить рост основных средств, что указывает на инвестиции в оборудование. Выплат из прибыли за отчетный период не производилось.

Основные коэффициенты финансовой устойчивости: Долг к капиталу (🔴>2): 🔺 2,68 Чистый долг / EBIT(DA) (🟠>4): ~4 EBIT / Проценты к уплате (🟢>3): 3,06 Коэффициент текущей ликвидности (🔴 <1,5): 1,41

Долговая нагрузка остается высокой, но благодаря внутренним займам (по которым не начисляются проценты) обслуживание долга не вызывает проблем. Однако текущая ликвидность находится в красной зоне. Краткосрочные обязательства (краткосрочный долг + кредиторская задолженность) недостаточно покрыты ликвидными активами (запасами и дебиторской задолженностью). Если часть краткосрочного долга представляет собой внутригрупповые займы (что можно предположить по процентным ставкам), ситуация может быть не столь критичной.

Также вызывает интерес вопрос - успел ли новый облигационный заем, выпущенный на рынок 29 июня, попасть в баланс? 🤔 Отчетность за 9 месяцев может оказаться крайне интересной!

Кредитные рейтинги и скоринг: 🔻 ruB- от Эксперт РА, понижен с ruB 10.08.2023, стабильный Понижение кредитного рейтинга связано с ростом долговой нагрузки компании. Агентство также негативно оценивает факт досрочного погашения займов от связанных сторон (которые рассматривались как квазикапитал) за счет выпуска облигационных займов. Это ставит под сомнение целевое использование привлеченных средств для реализации стратегии по наращиванию объемов производства и негативно отражается на прогнозных показателях долговой нагрузки. ✅ Скоринг Интерфакса BB- по отчету за 31.03.23 г.

Организатор выпуска опровергал информацию о погашении займа учредителям за счет облигационного займа. В балансе это не прослеживается, хотя «погашение» могло быть осуществлено через сокращение кредиторской задолженности перед связанными компаниями. Без консолидированной отчетности разобраться в ситуации сложно. В целом, отчетность по РСБУ по-прежнему не дает полной ясности. Рейтинг находится на минимально возможном уровне. Вероятность дефолта в течение года превышает 7,5%.

Интерес представляет доходность выпуска СПМК БО-02 - на Мосбирже отображается значение свыше 47%. Скорее всего, это типичный технический сбой последнего времени. На Rusbonds виден call-опцион 25.03.24. Доходность к этой дате составляет 30%, однако маловероятно, что эмитент воспользуется этим правом в текущих рыночных условиях. Доходность к погашению в настоящее время составляет всего 17,2%. Таким образом, данная бумага не представляет особого интереса. Существующие риски не компенсируются предлагаемой доходностью. При купоне в 14,4% у этой бумаги остается значительный потенциал для снижения цены, если бы стакан отображал корректную доходность.