Электрорешения – обзор отчета 2024

АКРА присвоило статус «Рейтинг на пересмотре — негативный» по действовавшему ранее сравнительно приличному рейтингу BBB(RU). По сути агентство не сообщило ничего, кроме того, что вышли негативные новости, интерпретировать которые оно никак не может. Хотя на самом деле может, но не имеет права по закону сменить рейтинг без реакции эмитента. Возможно, сейчас идет процедура рассмотрения и апелляции. Узнать об этом удастся только к концу марта.

Тем временем эмитент в срочном порядке выпустил аудированный отчет за 2024 год по РСБУ, чтобы как-то успокоить инвесторов. Это куда лучшее действие, чем очередные успокоительные заявления директоров и красивые презентации, которые, как показывает практика, могут вообще ничего не значить. Аудитор — Финэкспертиза, которой скорее стоит доверять, чем нет.

Что видно в последнем отчете: 🟢 Выручка: 21 727 млн. (🔼 +31% к 2023) 🟡 EBITDA: 2 419 млн. (🔼 +4,8%) 🟡 Рентабельность по EBITDA: 🔻 11,1% 🟢 ROIC по EBITDA: 20,3% 🟡 Чистая прибыль: 750 млн. (🔻 29,5%) 🟢 Чистый денежный поток от операций 2023: +1 073 млн. (против -799 млн. годом ранее по РСБУ) Остаток кэша на конец периода: 2 242 млн. 🟡 Финансовый долг: 7 933 млн. (🔺 +31,5% к 2023 г.), краткосрочный долг — 🔽 62% *(учтен с прочими затратами, так как там предположительно находится лизинг)

Данные скорее положительны. Главное — положительный денежный поток от операций, сопоставимый с чистой прибылью. Рентабельность инвестированного капитала (по EBITDA) оставляет надежду на обслуживание долга по текущим ставкам. Однако выросшие процентные расходы подточили чистую прибыль.

Долг растет быстрее EBITDA, что означает рост долговой нагрузки при уровне рентабельности, который едва позволяет выдерживать текущие ставки. Краткосрочный долг сокращается, что должно улучшать ликвидность, но его уровень по-прежнему высок. Также в прошедшем году эмитент выплатил дивиденды в размере 600 млн., что свидетельствует о его уверенности в себе — до налоговых претензий.

Основные коэффициенты финансовой устойчивости: Долг к капиталу (🟡 от 0,67 до 2): 🔺 х1,99 Чистый долг / EBITDA LTM (🟢<2,5): 🔺 х2,35 ICR – покрытие процентов (🟡 от 1,5 до 3): 🔻 х2,56 Коэффициент текущей ликвидности (🔴<1,5): 🔻 1,2 Z-счет Альтмана 2024 (🟡 от 1,1 до 2,9): 🔻 1,64

Все метрики долговой нагрузки ухудшились за год. Тем не менее показатели долгосрочной устойчивости остаются в приемлемой зоне. А вот коэффициенты, показывающие риск Sudden death (КТЛ и Альтман), сигнализируют о проблемах с ликвидностью в компании. И это до поступления «неожиданных» налоговых претензий на 2 млрд. за 2015-16 гг.

В такой ситуации можно предположить, что и без того имеющиеся проблемы с ликвидностью из-за обеспечительных мер на 1,8 млрд. кэша могут усугубиться еще больше. Имевшийся запас кэша в 2,2 млрд. предназначался на покрытие краткосрочных обязательств и кредиторки. Сейчас значительная часть этих средств будет изъята. Если эмитент не согласится с налоговой и попробует в судебном порядке оспорить это решение, это в любом случае займет месяцы, а вернуть деньги из налоговой крайне сложно. Таким образом, просматриваются проблемы в связи с налоговым иском, несмотря на умеренно позитивный отчет.

Из косвенно обнадеживающих факторов: создается впечатление, что часть данных по эмитенту скрыта в публичных базах. Так обычно происходит у компаний, которые «прячут» от санкций в связи с их тесным сотрудничеством с госорганами. Большой пакет госзакупок эмитента тем не менее виден в общем доступе. В 2022 году компания была включена в перечень системообразующих предприятий Минпромторга России.

Если учитывать современную внутреннюю политику, то «утопить» такую компанию из-за претензий за 2015-16 гг. налоговой не дадут. Но и дивиденды по 600 млн. в год бенефициары получать теперь точно не будут, если государство, как оно считает, 1,5 млрд. от этой компании недополучило. Как бы не заставили вернуть (дивиденды)...