Контрол Лизинг – анализ последних отчетов

Первое, что бросается в глаза – отчетность эмитента составлена так, как будто это не крупная лизинговая компания, а маленький завод по производству блок-контейнеров в Татарстане… МСФО, не смотря на масштаб, эмитент не публикует. А в промежуточной РСБУ-отчетности даже ЧИЛ не выделен. Приходится обращаться к рэнкингу Эксперт РА, в котором компания занимает 15-е место в последней версии на 9м2024.   Основные финансовые результаты 9м2024: 🟡 Чистые инвестиции в лизинг (ЧИЛ): 35 639 (🔼 +3,6% к 2023 г.) 🟢 Выручка: 7 163 млн. (🔼 +37%) 🟢 EBIT: 5 298 млн. (🔼 +52%) 🟡 ROIC по EBITDA LTM: 17,5% 🔴 Чистая прибыль: 81 млн. (🔻 -87%) 🤔 Денежный поток от операций (2023): +7 607 млн. Тут вообще ничего не понятно, т.к. это видимо CF до вложений в новый портфель. Далее в инвестиционном разделе следует -21,7 млрд. вложений во «внеоборотные активы». Предполагаю, что чистый денежный поток от операций глубоко отрицателен, как и должно быть на росте портфеля (в 2023) Остаток кэша на балансе на 1.10.24 – 312 млн. 🟢 Финансовый долг: 38 564 млн. (🔽 -0,9%), краткосрочный долг – 28,7%

В целом прошедший период 2024 года был для эмитента противоречивым: выручка и EBITDA резко выросли вслед за бурным ростом портфеля в предыдущем году. Однако в текущем году ЧИЛ уже практически не рос (может это и к лучшему на текущем рынке?). В результате долговая нагрузка даже косметически сократилась. Тем не менее процентные платежи выросли в 2 раза из-за роста долга в прошлом году и роста ставок.

Как итог: чистая прибыль упала почти на 90% и стала неразличима в масштабах бизнеса. Т.е. эмитент работает на обслуживание процентов по долговой нагрузке. На этом фоне резкое торможение роста лизингового портфеля и косметическое сокращение размера долга выглядит логичным.

Также настораживает низкий запас кэша, не соответствующий масштабам бизнеса и соседствующим в рейтинге эмитентам из инвест-грейда.

Основные коэффициенты финансовой устойчивости: Долг к капиталу (🔴 >9 в лизинге): х16,8 Чистый долг/ EBITDA LTM (🟡 от 4 до 8 в лизинге): х5,4 ЧИЛ / чистый долг: 🔴 х0,93 ICR (🔴<1,4 в лизинге): 1,02 Коэффициент текущей ликвидности (🟢>2): 2,58, но тут прямой расчет по балансу будет неверен, т.к. эмитент пользуется уже давно вычисленным трюком – прячет долгосрочный ЧИЛ в оборотных активах, что неправильно. Если примерно посчитать скорректированный КТЛ – получается что-то в районе 🔴 1,15.

Долговая нагрузка достаточно высокая. ЧИЛ ниже размера долга, собственного капитала в бизнесе практически нет. И все свободные средства куда-то выведены. В результате при возврате EBITDA 17,5% на инвестированный капитал компания прогнозируемо утонула в процентах по долгу. Скорректированная текущая ликвидность тоже в красной зоне в результате.   Кредитный рейтинг: ✅ ruBB+ от Эксперт РА, подтвержден 8.2.24, прогноз позитивный

В целом по отчету понятно, почему такая низкая оценка. Эксперт успокаивает, что 78% фондирования приходится на банки, а основная доля банковских кредитов приходится на аффилированный с одним из крупнейших инвесторов банк. Так что это, похоже, опять какой-то неформальный банковский междусобойчик. Как иначе компания (или ее собственник) с таким уровнем долга могла бы выкупить более крупный Балтийский лизинг (№6 в отрасли). Правда, ходят слухи, что последняя сделка тоже могла представлять собой leveraged buyout.

Также Эксперт РА отмечает приемлемое качество активов. В последнем отчете это подтверждается отсутствием роста запасов (изъятого имущества) за 9м2024.

По интуитивным оценкам это история типа BBB- или BBB. В НКР/НРА точно такой рейтинг бы дали. Чем-то мне напоминает ТГК-14, хотя отрасль более рисковая сейчас. Успокаивает сокращение долговой нагрузки и самостоятельное торможение роста. Похоже, эмитент уже нащупал пределы закредитованности. Также надежду дают связи с неким банком и наглая политика M&A. Бенефициары явно считают, что ресурс у них есть.