М.Видео: разбор отчета 2025

Ключевой вопрос в анализе эмитента состоит в расчете EBITDA и FFO. «М.Видео» в своей отчетности, как это сейчас модно, применяет стандарт IFRS 16, согласно которому затраты на операционную аренду раскладываются на проценты и амортизацию ППА, в результате чего эти затраты в полной сумме плюсуются к EBITDA и FFO.

В результате вместо EBITDA в классическом понимании получается такая экзотическая прибыль до уплаты налогов, процентов, амортизации и арендных платежей. Это не то, что принято соотносить с размером долга и прочими метриками.

Мы считаем аренду помещений в розничной компании частью операционных затрат и с таким подходом не согласны. В этой связи мы попытались в отчетности найти подробности по начисленным арендным платежам и скорректировать расчеты на них. В результате EBITDA и FFO уменьшаются, но уменьшаются и процентные расходы, и размер долга, т.к. мы в нем не учитываем арендные обязательства.

Итак, финансовые результаты 2025 в нашей интерпретации: 🔴 Выручка: 324 761 млн. (🔻 -28% к 2024) 🔴 EBITDA: -32 411 млн. Денежный поток от операций: 🔴 Чистый (OCF): -68 657 млн. (против -12 274 млн.) 🔴 Поток до изменения оборотки, процентов и налогов (FFO): -20 802 млн. (против +23 367 млн.) Остаток кэша (включая депозиты) на конец периода: 4 737 млн. (🔻 -79%) 🔴 ROIC отрицательный по любому показателю (ЧП, EBITDA, FFO) 🔴 Чистый убыток: -63 638 млн. (против -20 121 млн.) 🔴 Финансовый долг: 152 247 млн.( 🔺 +40%), краткосрочный долг: 98,5% Что тут комментировать, не очень понятно. В «Сегеже» и «Каршеринге» дела идут лучше. Долг растет на покрытие операционных убытков и процентных расходов. Запасы кэша с прошлых периодов подъедены.

Акционеры за период предоставили займов на 23 млрд., а еще 43 млрд. «дырки» закрыты увеличением долговой нагрузки. Зато фактические арендные платежи упали на 12%: с 11,9 до 10,5 млрд.

Основные коэффициенты финансовой устойчивости: Долг к капиталу 🔴 : СК отрицателен Чистый долг / EBITDA 🔴 : EBITDA и FFO отрицательны ICR (покрытие процентов) 🔴 : EBITDA и FFO отрицательны Коэффициент текущей ликвидности (🔴 <1,5): 0,43 Z-счет Альтмана (🔴 <1,1): -4,9

По метрикам кредитной нагрузки эта компания не должна быть жива. Но она сообщает о блестящих операционных результатах в I кв. 2026 года: бизнес активно трансформируется из офлайн-ритейла в маркетплейс, запускает трансграничную торговлю, сообщает о кратном росте выручки г/г в результате этой трансформации. Также «М.Видео» после отчетной даты успешно погасило выпуск 1Р4 без рефинанса на публичном рынке, хотя отчетность 2025 года говорит о том, что этого не должно было случиться.

В СМИ муссируется информация о вхождении JD.com в капитал «М.Видео». Косвенным владельцем иностранный инвестор уже стал, но о реальном вложении в российский розничный бизнес через допэмиссию официальной информации на момент подготовки обзора, вроде, нет.

Кредитный рейтинг: 🔽 BBB+ от АКРА, снижен 16.07.25, прогноз стабильный 🔽 BBB от Эксперт РА, снижен 10.12.25, прогноз негативный

Эксперт РА вновь показывает более социально ответственную позицию и уровнем рейтинга, и прогнозом. По последнему отчету вполне можно предполагать направление «М.Видео» в рейтинговую группу «Сегежи» и «Уральской стали». Невозможно бесконечно поддерживать рейтинги на амбициозных планах и красивых, но фрагментарных операционных результатах.

На таких данных важно, что сообщают эмитент и аудитор о рисках непрерывности деятельности: менеджмент going concern под сомнение не ставит, но предпосылка о непрерывности опирается на планы и меры (рефинансирование, поддержка акционеров/банков, бизнес‑план), а не на уже достигнутую устойчивость, что мы и так видим.

Аудитор выносит в ключевой вопрос отложенный налоговый актив на убытки, завязанный на долгосрочную модель, и ставит под сомнение вопрос о возмещаемости этого актива.

В общем, мягко говоря, сложный кейс...