ПЗ Пушкинское – обзор последних отчетов

Эмитент привлекает внимание высокими доходностями отдельных бумаг, при этом обзор по 2023 году еще не был представлен. Возникает интерес изучить текущую ситуацию.

Основные финансовые результаты: Выручка: 🟡 2023: 878 млн. (🔻-5%) 🟢 1кв2024: 246 млн. (🔼 +17% к 1кв2023) EBIT(DA): 🟡 2023: 198 млн. (🔻-28%) 🟡 1кв2024: ~68 млн. (🔻-12%) – амортизация оценена приблизительно Рентабельность по EBIT(DA): 🟢 2023: 22,6% 🟢 1кв2024: 🔼 27% Чистая прибыль: 🔴 2023: 22 млн. (🔻-86%) 🔴 1кв2024: 12 млн. (🔻-72%) Денежный поток от операций: 🟡 2023: +72 млн. (🔻-74%) 🔴 1кв2024 оценка: -94 млн. Остаток кэша на балансе: 353 млн. Финансовый долг: 🔴 2023: 902 млн. (🔺 +72%) 🔴 1кв2024: 1 269 млн. (🔺 +41%), краткосрочный долг 6,3%

Наблюдается неоднозначная динамика. Выручка демонстрирует нестабильность, прибыль снижается, а долг растет быстрее операционных показателей. Годовой отчет показывает положительный денежный поток, что может вызывать некоторое спокойствие, однако в расчете OCF за I кв. 2024 есть сомнения.

С денежным потоком компании происходят странные вещи. За анализируемый период долг вырос на 745 млн., что в 2,4 раза. Возникает вопрос: куда направлен такой значительный рост долговой нагрузки, если он не сопровождается системным ростом выручки и прибыли?

Обычно долговая нагрузка используется либо для увеличения оборотных средств (рост запасов и дебиторской задолженности), либо для инвестиций в основные средства. Однако в данном случае:

Запасы выросли за 15 месяцев на 47 млн., дебиторка – на 30 млн.

Основные средства без учета лизинга увеличились всего на 29 млн.

Куда же были направлены остальные заемные средства? Из очевидного можно отметить, что финансовые вложения компании выросли на 277 млн., а запас денежных средств и их эквивалентов увеличился на 258 млн.

Возникает вопрос: зачем было привлекать 745 млн. на дорогом долговом рынке, если значительная часть средств (~300 млн.) была направлена в займы, а остальное просто добавлено в резервы? В рост бизнеса эти деньги не вложены. Пока?

Основные коэффициенты финансовой устойчивости: Долг к капиталу (🟡 от 0,67 до 2): х1,2 Чистый долг/EBITDA (🔴>4): х4,9 ICR (🟡 от 1,5 до 3): 2,24 Коэффициент текущей ликвидности (🟢>2): 12,5 Z-счет Альтмана (🟢>2,6): 6,56

Долговая нагрузка значительно выросла и находится в менее комфортной зоне по сравнению с прошлым отчетом. Ликвидность, напротив, находится в «сверхкомфортной» зоне, что указывает на неэффективное использование средств. Такое кредитное плечо бизнесу явно не требуется. Тем не менее, краткосрочных рисков дефолта по отчетности не наблюдается.

Входящие иски составляют 0,9 млн. Значимых налоговых задолженностей и исполнительных производств нет.

Кредитный рейтинг: 🔽 BB|ru| от НРА, 21.06.24 г., стабильный Рейтинг снижен сразу на две ступени. Агентство отмечает резкий рост долговой нагрузки, что согласуется с наблюдениями, а также низкие показатели рентабельности и ликвидности, которые, однако, не столь очевидны по последнему отчету.

Можно сделать вывод, что долговая нагрузка непропорциональна масштабам бизнеса, а долговое финансирование не используется эффективно в основной деятельности эмитента. НРА также упоминает о поручительствах, которые не отражены в отчетности, что может усугублять ситуацию. Рисков потери ликвидности и дефолта в ближайший год по отчетам не видно, однако такая долговая нагрузка при текущих операционных результатах может негативно сказаться на бизнесе в долгосрочной перспективе.

Ситуацию несколько смягчает наличие региональных субсидий, которые, однако, не отражены в отчетах. Видимо, именно на них и делается основная ставка. Однако стоит учитывать, что региональные субсидии могут быть отозваны или не продлены. Эти субсидии, по всей видимости, являются ключевым фактором выживания для эмитента с такой высокой долговой нагрузкой.