ПКО АСВ – разбор отчета за 1п2024

В бумагах эмитента многие застряли, включая автора. Так что смотрим, что там в промежуточном отчете. Эмитент за полугодие опубликовал полный комплект отчетности, включающий в себя CashFlow и расшифровки. Небывалая IR-щедрость для российского рынка и сегмента ВДО! Только за это сразу отдельный респект и +1 балл в карму АСВ.

Основные финансовые результаты 1п2024: 🟢 Выручка: 978 млн. (🔼 +54%) 🟢 EBITDA: 270 млн. (🔼 +79%) 🟢 Рентабельность по EBITDA: 27,6% 🟢 ROIC по EBITDA: 17,3% 🟢 Чистая прибыль: 61 млн. (🔼 +22%) 🟡 Чистый денежный поток от операций: -425 млн., в покупку новых цессий, как предполагается, вложено 619 млн., так что отток средств в результате операционной деятельности под вопросом Остаток кэша на конец 1п2024 – 141 млн. 🟡 Финансовый долг: 2 163 млн. (🔺 28,7% к 2023), краткосрочный долг 17,3%

В целом все, вроде, неплохо. Выручка и прибыль догоняют выросший в прошлом году портфель цессий. Рентабельность по EBITDA космическая. Возврат EBITDA на вложенный капитал неплохой и сопоставимый с текущим уровнем ставок. При наличии достаточной доли собственного капитала в бизнесе эмитент не должен «захлебнуться» на этом уровне ставок.

Главное неясное место ~ денежный поток от операций на растущем портфеле. Вроде, в новый портфель вложено 619 млн., а отток всего 425 млн. Однако, в балансе и расшифровках не видно роста портфеля цессий на 619 млн. за этот период. Возможно, дело в резервах, которые не отражены. По расшифровкам видно, что портфель вырос всего на 361 млн. Скорее всего, денежный поток до изменения портфеля будет где-то около нуля. Это позволит эмитенту обслуживать свои долги из результатов операционной деятельности при текущих высоких ставках и при сохраняющемся отказе от уплаты дивидендов. А когда-нибудь на смягчении ДКП этот бизнес начнёт генерить не только бумажную прибыль, но и реальный кэш.

Основные коэффициенты финансовой устойчивости: Долг к капиталу (🔴>2):  🔺 7,8 Чистый долг/ EBITDA LTM (🔴>4):  🔽 х4,8 ICR – покрытие процентов (🔴<1,5): 🔺 1,4 Коэффициент текущей ликвидности (🟡 от 1,5 до 2): 🔽 1,6 Z-счёт Альтмана 2023 (🟡 от 1,1 до 2,6): 1,98 Портфель цессий / чистый долг: 0,88

Долговая нагрузка с 2023 года сохраняется на критически высоком уровне. Все изменения в коэффициентах косметические. Из-за низкого уровня короткого долга эмитент поддерживает допустимую, хоть и низкую ликвидность. За счёт неплохого уровня возврата на капитал ПКО АСВ справляется с процентной нагрузкой, но тоже на критическом уровне. При дальнейшем росте ставок бизнес начнёт «захлёбываться». Больше всего беспокоит, что портфель приобретённых цессий (основной актив коллектора) примерно на 12% меньше собственного долгового портфеля. Z-счёт Альтмана ушёл в зону повышенного риска дефолта.

Кредитный рейтинг: ✅ BB+ от НРА, подтверждён 21.05.24, стабильный

Вывод: то очарование, которое было создано позитивной отчётностью эмитента в момент его выхода на рынок, сейчас полностью развеяно. Теперь АСВ ~ это типичный эмитент ВДО с высокой долговой нагрузкой, которую он «тянет» с привычным для сегмента напряжением.