Сибстекло – разбор эмитента

Компания привлекла к себе внимание практически взрывным первичным размещением своего нового выпуска Сибстекло-БО-П03, который на умирающем, как казалось, рынке за 1 день уже собрал 274,6 млн. (91,5% от заявленного объема). В такой ситуации обязательно надо смотреть, что за чудо такое!

Сибстекло входит в топ-5 производителей стеклотары в России. Занимает, согласно презентации организатора, 6% от российского рынка и около 60% локального рынка (Сибирь и Дальний восток?). Традиционно сначала смотрим на финансовые показатели.

Финансовый результаты: 🟢 Выручка 2021: 5 096 млн. (🔺8%) ‑> 1п 2022: 2 899 млн. (🔺27,5%) 🟢 EBIT 2021: 669 млн. (🔺5%) ‑> 1п 2022: 342 млн. (🔺4,5%) 🔴 Чистая прибыль 2021: 250 млн. (🔻19%) ‑> 1п 2022: 42,4 млн. (🔻74%) 🔴 Денежный поток от операций (OCF) 2021: -71 млн. 🟢 Свободный денежный поток (FCF) 2021: +123 млн. ‑> 1п 2022: +76 млн. Остаток кэша на отчетную дату – 200 млн. 🔴 Финансовый долг 2021: 3 029 млн. (🔺24%) ‑> 1п 2022: 3 051 млн. (🔺0,7%)

Та редкая ситуация, когда основные цифры вообще ни о чём не говорят. Выручка растёт, а чистая прибыль падает. Операционная прибыль есть и растёт, а денежный поток от операций отрицательный. Лезем разбираться, в чём дело, и обнаруживаем: 👉🏼 Прочие доходы и расходы в 2021 году в размере ±100% от выручки ❗️, в 2022-м в размере более 140% от выручки ‼️ 👉🏼 В операционном денежном потоке спрятано 2,6 млрд. «прочих платежей» из 7,5 всего. Именно они и создают операционный убыток. 👉🏼 В инвестициях опять -537 млн. «прочих платежей». Это как? 👀 👉🏼 Положительный денежный поток, естественно, формируется за счёт займов и наращивания долговой нагрузки.

То есть по факту можно констатировать, что по отчёту вообще непонятно, что происходит в компании, и чем она занимается. При этом из отчётности можно выдернуть красивые цифры в презентацию (выручка, операционная прибыль, свободный денежный поток) и показать, что в компании всё отлично!

Уровень долговой нагрузки на 1п 2022: Заемные средства к капиталу: 🔻 3,61 (🔴>2) Чистый долг / EBITDA LTM: 3,5 (🟡 от 2,5 до 4) EBITDA / Проценты к уплате: 1,45 (🔴<1,5)

Мнение: долговая нагрузка на пределе при максимально непрозрачной отчётности. АКРА также обращает внимание на наличие неких поручительств, которые не видны в прямой долговой нагрузке компании, хотя «обслуживание одного из таких поручительств Компания осуществляет полностью за счёт собственных средств».

Кредитные рейтинги: ✅ BB- от АКРА🏵 от 21.12.21 (всё уже поменялось) ✅ Интерфакс и мой скоринг согласны ~BB-

Из преимуществ компании отмечается неплохая операционная рентабельность, а также перспективы роста в связи с запуском новой печи и стеклоформующей линии. Также АКРА ожидает, что в 2022 году денежный поток примет положительное значение за счёт снижения уже сделанных капитальных затрат.

Актуальные выпуски (в скобках справедливая YTM): ✅ Сибстекло-БО-П02 в обращении, YTM 🔻 13,2% (14,4%) на 2,9 лет с амортизацией – перекуплена ✅ Сибстекло-БО-П03 бурно размещается, YTM 🔺 18,4% (14,4%) на 2,95 лет с амортизацией

Новое размещение сильно выгоднее обращающегося выпуска и справедливой YTM. После успешного размещения (а в его успехе можно уже не сомневаться) в течение 3-6 месяцев дефолт компании точно не грозит даже на купонах. Так что спекулятивно точно интересно.

Про инвестиционную привлекательность пока сомнительно с учётом зашкаливающей долговой нагрузки и непонятных прочих доходов / расходов. Если прибыль и операционный денежный поток вырастут, как предполагают прогнозы, то может и можно будет в новой бумаге сидеть. А пока ожидается апсайд после размещения и фиксации спекулянтов на каких-то интересных уровнях.