Эфферон: разбор отчета МСФО 2025

Маленький эмитент с редкими низколиквидными выпусками. Тем не менее эмитент интересен некоторым холдерам, а также в связи с прохождением внеплановой оферты в июне.

Смотрим МСФО, т.к. в контуре консолидации уже 3 компании. Выручка различается с РСБУ процентов на 20, а прибыль (убыток) в 2 раза. Так что МСФО явно будет точнее и интереснее, хотя промежуточной консолидации нет и не предвидится.

Напомним, что компания является резидентом Сколково и имеет несколько собственных разработок для очистки крови.

Финансовые результаты 2025: 🟢 Выручка: 521 млн. (🔼 +41% к 2024) 🔴 EBITDA: +20 млн. (🔻 -86%) Денежный поток от операций: 🔴 Чистый (OCF): -29 млн. (против +90,5 млн. годом ранее) 🟡 Поток до изменения оборотки, процентов и налогов (FFO): +47 млн. (🔻 -71%) Остаток кэша на конец периода: 🔼 147 млн. 🔴 ROIC по EBITDA / по FFO: 2,9% / 6,9% 🔴 Чистый убыток: -58 млн. (+100 млн. годом ранее) 🔴 Финансовый долг: 506 млн.( 🔺 +76,5%), краткосрочный долг: 🔺 4,7% Результаты 2025 года ужасны. Формально компания наращивает выручку, но EBITDA падает в первую очередь из-за резкого роста фонда оплаты труда. Из-за параллельного роста процентных расходов по чистой прибыли компания уходит в убыток.

Денежный поток не лучше. FFO показывает технический плюс, но в итоге «Эфферон» уходит в зону оттока средств из-за роста запасов, в составе которых кроме «готовой продукции» появляются еще и «товары». Интересно, в чем разница. Можно только предположить, что эмитента занялся перепродажей чужой продукции…

Возврат на инвестированный капитал не предполагает привлечения заемных средств. Тем более по текущим ставкам. В результате у компании растет финансовый долг на фоне убытков и оттока средств по кассе.

Ситуацию стабилизируют выросшие запасы кэша и тот факт, что почти весь долг длинный. Т.е. с ликвидностью в ближайшие месяцы все должно быть в порядке. Но вообще рост выручки на фоне остальных показателей попахивает «Энергоникой» (и резидентство в «Сколково» совпадает)…

Основные коэффициенты финансовой устойчивости: Долг к капиталу (🔴 >2): х2,9 Чистый долг к EBITDA / FFO: 🔴 х18,1 / х7,6 ICR по EBITDA / FFO: 🔴 х0,35 / х0,83 Коэффициент текущей ликвидности (🟢 >2): 7,9 Z-счет Альтмана (🟢 >2,6): 4,05

Долговая нагрузка за пределами разумного, как мы и предполагали. Но рисков внезапной смерти по отчетности нет из-за практически полного отсутствия краткосрочных обязательств. Тут если аудитор честно поработал, а не как в случае с «Хромосом» и «Энергоникой». Аудитор, правда, другой и покрупнее (ФБК).

Тем не менее в июне эмитент провел внеплановую оферту в связи с нарушением ковенант по облигациям и досрочно погасил 48 626 бумаг. Погашение похвально. Это значит, что в рынок их обратно выливать не будут. Запасы кэша в итоге явно подсократились, но и долговая нагрузка почти на 10% снизилась.

EBITDA и FFO недостаточны для покрытия процентов, но и на этот случай есть запасы кэша (около 100 млн. после оферты). Чистые процентные платежи за прошлый год составили всего 56 млн. Так что какое-то время компания должна продержаться на сформированной подушке безопасности.

Кредитный рейтинг: 🆕 BB- от НРА, присвоен 01.07.26, стабильный ❌ BB от Эксперт РА отозван 29.06.26 в связи с истечением срока действия договора

Перебежка в агентство второго эшелона с понижением рейтинга. Такого я еще не помню. Предположительно, в «Эксперт РА» эмитент в этом году получил бы что-то из линейки single-B, что вполне логично по отчетности.

Вывод: стрессовый эмитент со стагнирующими бизнес-показателями, растущей долговой нагрузкой и неспособностью обслуживать долг из результатов операционной деятельности. Какое-то время компания продержится на собранной подушке безопасности. Но без принципиального скачка в развитии бизнеса деньги рано или поздно все равно кончатся. Запасы кэша уже подточены внеплановой офертой.