Энергоника – обзор отчета МСФО 2024

Энергоника – это небольшая компания, выполняющая энергосервисные контракты по замене устаревшего оборудования на современное энергоэффективное для органов местной власти. В последних разборах мы убедились, что из-за факторинговых платежей у эмитента можно смотреть только отчеты МСФО.

Аудитор – РУКОН ГФ, №11 в отраслевом рэнкинге, 180 сотрудников.

Что мы видим в годовом отчете МСФО: 🟢 Выручка: 306 млн. (🔼  +13,2% к 2023) 🟢 EBITDA: 177 млн. (🔼  +14%) 🟡 ROIC по EBITDA:  17% 🟢 Чистая прибыль: 37 млн. (🚀  х4,3) 🟡 Чистый денежный поток от операций: 42 млн. (🔻 -78%) Остаток кэша на конец периода – 268 млн. 🟡 Финансовый долг: 835 млн. (🔺 +27%), краткосрочный долг – 19,6%

Компания по-прежнему растет органически и очень медленно. После отчетной даты привлечен новый займ еще на 300 млн. (+36% к сумме долга).

При этом на балансе кэша в последнем отчете на 268 млн. есть итак. Процентов по депозитам за год получено на 37 млн. При этом за факторинг заплачено 124 млн. Неизвестно, это вместе с телом долга или только проценты. Всё это выглядит абсолютным безумием! Зачем платить за дорогущий факторинг, если у тебя собственного кэша в 2 раза больше. А затем привлекать займ еще на 300 млн. под 27% 🤔

Да, на подходе погашение дебютного выпуска ЭНЕРГОНИКА 001Р-01 на 50 млн. В процессе амортизация выпусков 2–4. Такое впечатление, что эмитент разместил на рынке дорогие выпуски 5 и 6, чтобы рефинансировать погашение первых четырех. Тогда встает вопрос, а где весь этот заявленный кэш на 270 млн., которого должно было хватить на погашение долгов вместе с операционным денежным потоком без проблем. Ну, хотя бы частично. А тут еще и факторинг продолжает крутиться без остановки.

Основные коэффициенты финансовой устойчивости: Долг к капиталу (🔴>2):   х4 Чистый долг / EBITDA (🟡 от 2,5 до 4):  х3,2 ICR – покрытие процентов (🟡 от 1,5 до 3): х2,2 Коэффициент текущей ликвидности (🟢>2): 2,36 Z-счет Альтмана (🟢>2,6): 2,9

Долговая нагрузка у Энергоники традиционно высокая – почти 3 годовых выручки и 5 EBITDA. Эту долговую нагрузку у энергосервисной компании правильно сравнивать с портфелем контрактов, который после ухода из Эксперт РА никто не публикует. Тем не менее в отчете есть небольшая расшифровка, что, исходя из заключенных контрактов, компания ожидает в перспективе выручку в 727 млн. (стр. 40). Это больше чистого долга компании (567 млн.), но меньше номинального финансового долга. Должны справиться, по идее.

Также наблюдается как бы хорошая кредитная устойчивость из-за существенных запасов кэша на балансе, преобладания длинного долга и в целом сильно выросших оборотных активов. Так, в их составе появилась дебиторка на почти 130 млн. В расшифровках это в основном 100 млн. торговой дебиторской задолженности. Что это у энергосервисной компании, которая всегда получает деньги от бюджетников без задержек? Формально ликвидность выросла, а реально это какое-то существенное изменение в модели бизнеса, которое не объясняется.

Кредитный рейтинг: 🆙 BBB от НКР, повышен 26.08.24, стабильный ❌ Рейтинг Эксперт РА отозван 28.06.24 (действовал ruBB+)

Вывод: Энергоника – это по-прежнему маленькая компания с высокой долговой нагрузкой, выстроившая свой бизнес на заемные деньги (собственного капитала в бизнесе мало), и при этом продающая будущие платежи факторинговым компаниям (создавая дополнительное кредитное плечо и процентную нагрузку). А теперь на балансе появилась еще и значительная дебиторка, которой теоретически быть не должно.

Бизнес сложный и по-прежнему рынку не понятный. Будущие платежи покрывают чистый долг, а на балансе полно кэша, но эмитент зачем-то в короткий период времени размещает 2 займа на 600 млн. (х2 годовых выручки) на пике ставок под 27–28% в длине при возврате EBITDA на инвестированный капитал на уровне 17%. Зачем всё это делать – неясно. Но после 2 займов на 600 млн. годик должны прожить по идее.

Обзор подготовлен совместно с @GennadyBS