Сегежа – обзор отчета 1п2025

Наконец-то можем посмотреть на полноценные данные знаменитого эмитента, учитывающие доп. размещение акций на 113 млрд.

Финансовые результаты 1п 2025: 🟡 Выручка: 44 835 млн. (🔻 -8,4% к 1п2024) 🔴 EBITDA adj*: 2 618 млн. (🔻 -54%) 🔴 ROIC по EBITDA LTM: -4,2% 🔴 Чистый убыток: -21 765 млн. (против +9 494 млн. годом ранее) 🔴 Чистый денежный поток от операций: -12 679 млн. (против -9 910 млн. в 1п2024) Остаток кэша на конец периода: 493 млн. 🟢 Финансовый долг**: 73 731 млн.( 🔽 -55,5%), краткосрочный долг: 31% * - в периоде «Сегежа» провела реорганизацию и законсервировала 1 завод, что привело к разовым (в основном бумажным) убыткам. ** - посчитан вместе с арендными обязательствами, т.к. у «Сегежи» есть долгосрочные арендные платежи за эксплуатацию лесов.   Из позитива: рост собственного капитала с 1 до 67 млрд. и снижение долговой нагрузки пополам. Все остальное – плохо.

Но сейчас, на пике депрессии на фоне плохих отчетов, мы бы как раз пытались смотреть на изменения, перспективы и планы. Да, мы не должны верить постоянно позитивным заявлениям менеджмента компаний. Но есть же твердые цифры, которые мы видим: ✅ Отрицательный денежный поток и убыток за период сформированы процентными платежами на 16 млрд. При сокращении долга пополам (да еще и на фоне снижения ставки) проценты в следующем полугодии должны упасть до 8-9 млрд. где-то. ✅ Курс юаня с конца июня вырос уже на 4%. Это должно соответственно увеличить выручку экспортера «Сегежи». ✅ Консервация одного из заводов должна в следующем периоде привести к снижению себестоимости.

В результате EBITDA по логике должна существенно вырасти, а денежный поток от операций – выйти в положительную зону. Но это перспективы, конечно, а реальность и достигнутые результаты ввергают в депрессию.

Основные коэффициенты финансовой устойчивости: Долг к капиталу (🟡 от 0,67 до 5):  х1,1 Чистый долг / EBITDA LTM (🔴>4): отрицателен из-за убытка по EBITDA ICR – покрытие процентов (🔴<1,5): х0,16 Коэффициент текущей ликвидности* (🔴<1,5): 1,05 Z-счет Альтмана (🔴<1,1): -1,55 * Вычел из краткосрочных обязательств опционы, т.к. их реализация условна

Лучше, чем «Монополия» по крайней мере – в бизнесе теперь есть заметный собственный капитал. По оценкам «Эксперт РА» покрытие процентных платежей может после снижения долга выйти на х2.

В целом же этот отчет застал «Сегежу» в худший период ее жизни – пик долговой нагрузки по пиковым ставкам при максимально крепком рубле.

Кредитный рейтинг: 🔽 ВB- от Эксперт РА, снижен 02.09.25, стабильный ОСК: ruB-

Релиз РА уже в инфополе разобрали: ⚠️ Рейтинг держится исключительно на поддержке акционера, без которого «Сегежа» – давно банкрот. ⚠️ Кредиторы не «простили» «Сегеже» долг за акции, как мы считали ранее, а получили опцион на их обратный выкуп на 20 млрд. из 113. Если этот опцион в обозримом будущем будет реализован, то компания вновь будет полностью обескровлена. ⚠️ РА явно раздосадовано тем, что «Сегежа» систематически рисует и не выполняет свои фантастические финансовые прогнозы, в результате взяло и снизило рейтинг, несмотря на очередные перспективы, как у «Шарика».

Блестяще! Давно пора было! Только, нам кажется, что процесс "приземления" рейтингов у нас как-то сильно запоздал и идет слишком медленно и неравномерно. Многих эмитентов типа условного «ПР-Лизинга», на наш взгляд, давно пора отправляться в компанию к «Сегеже». Но почему-то они продолжают сохранять инвестиционные рейтинги, несмотря на плохие отчеты. И примеров в ближайшую неделю будет еще много.

А РА продолжают избирательно смотреть на систематически невыполняемые финансовые модели и наполеоновские планы по завоеванию мира у отдельных эмитентов. И обосновывать этими планами подозрительные рейтинги...