Уральская сталь: разбор отчета МСФО 2025

Мы в январе внесли эмитента в Warning-list после снижения кредитного рейтинга и неоднозначного погашения выпуска Уральская Сталь БО-001Р-01. С тех пор эмитент погасил еще 2 выпуска облигаций на 10,35 млрд. и в моменте не имеет уже короткого публичного долга. Давайте посмотрим, оправдано ли сохранение компании в списке повышенных рисков по последнему финансовому отчету.

Финансовые результаты 2025: 🔴 Выручка: 105 431 млн. (🔻 -32% к 2024) 🔴 EBITDA: -24 961 млн. (🔻 -242%) Денежный поток от операций: 🟡 Чистый (OCF): -812 млн. (против -14 650 млн. годом ранее) 🔴 Поток до изменения оборотки, процентов и налогов (FFO): -22 176 млн. (🔻 -254%) Остаток кэша на конец периода: 1 438 млн. (🔻 -50%) 🔴 ROIC по EBITDA / по FFO: отрицательный! 🔴 Чистая прибыль (убыток): -29 144 млн. (🔻 -638%) 🔴 Финансовый долг: 86 322 млн.( 🔺 +2,8%), краткосрочный долг: 91% Отчет ужасный без каких либо оговорок: выручка падает, вместо прибыли убыток. В отрицательной зоне даже EBITDA и FFO. Т.е. компания не зарабатывает и не генерит кэш ни с какими оговорками.

Как же удалось удержать долговую нагрузку примерно на уровне предыдущего года в таких условиях? Ответ предельно прост: компания назанимала денег у поставщиков и покупателей, увеличив кредиторку и сократив дебиторку. И рассчитываться по этим долгам тоже рано или поздно придется.

При этом чистые процентные платежи все равно выросли на 63% до 10 млрд. в год, а доля короткого долга составила 91%. Также в 2025 году группа нарушила ряд ковенант по банковским кредитам (что, видимо, и привело к реклассификации долга в короткий).

При этом эмитент и аудитор отрицают существование значимых рисков для непрерывности деятельности. Позитивом стало то, что в апреле 2026 года основные банки приняли решение о реструктуризации долга Группы. Описанные в отчетности условия реструктуризации включали дополнительное финансирование до 30 декабря 2030 года, льготный период по погашению основного долга до IV квартала 2027 года, окончательное погашение кредитов до 2030 года и отсрочку части процентных платежей.

Основные коэффициенты финансовой устойчивости: Долг к капиталу (🔴 >2): 🔺 х6,8 Чистый долг к EBITDA / FFO 🔴 : EBITDA и FFO отрицательны! ICR по EBITDA / FFO 🔴 : EBITDA и FFO отрицательны! Коэффициент текущей ликвидности (🔴 <1,5): 0,7 Z-счет Альтмана (🔴 <1,1): -2,9

Все метрики ужасны и заметно ухудшились к полугодовому отчету. Де-факто компания уже находится в состоянии реструктуризации банковского долга, который самостоятельно обслуживать она не может. Теоретически это чистый дефолтный кейс.

Но компания достаточно крупная, имеет активы, социальную значимость и банковское финансирование. Продолжение непрерывной деятельности будет зависеть от реализации согласованной реструктуризации, сохранения доступа к банковскому финансированию и выполнению обновленных условий кредиторов.

Кредитный рейтинг: 🔽 ВВ- от АКРА, понижен 17.12.25, развивающийся ОСК: bb- В нашем понимании это скорее B- со стабильным прогнозом по кредитному качеству. Отчетность раскрыта уже более 3 месяцев назад. Развивающийся прогноз уже вполне можно было бы реализовать в уточнение рейтинга.

Компания не случайно находится в состоянии рестракта. ВВ- это скорее «Сегежа», которая хотя бы долг пополам сократила за прошлый год за счет докапитализации со стороны акционеров и стратегических инвесторов и получила FFO около нуля за год. И то ОСК «Сегежи» установлен на уровне ruB-. А здесь даже ОСК присвоен на уровне bb-. На чем?