АПРИ Флай Плэнинг – обзор отчета за полугодие

Про АПРИ написано и сказано, по-видимому, больше, чем про любого эмитента ВДО. Поэтому без лишних слов переходим сразу к отчетности.

Основные финансовые результаты 1 полугодия 2023: 🔴 Выручка: 86 млн. (🔻 -83% к 1п2022) Тут же сразу полезно дополнить, что по данным организатора продажи LTM составили 9 999 млн., что эквивалентно росту на 55% к 2022 году. Это значит, что деньги либо опять идут через зависимые структуры, которые не входят в контур консолидации, либо поступают на эскроу-счета и пока не признаются в составе выручки. Судя по агрессивно растущим прочим доходам, скорее первое. 🟢 EBITDA: 967 млн. (🚀 х2) Рентабельность по EBITDA при такой выручке больше 1 000%. Смотреть на нее смысла нет. 🟢 Чистая прибыль: 524 млн. (🔼 86,6%) 🔴 Денежный поток от операций (OCF): -2 882 млн., остаток кэша на балансе – 4 768 млн. 🔴 Финансовый долг: 10 962 млн. (🚀 х2,9), краткосрочного долга 36%, остатки на эскроу-счетах 1 837 млн.

АПРИ давно славится странной выручкой от основной деятельности, стремящейся к нулю, так что она уже не вызывает удивления. Вместо выручки стоит смотреть на продажи, а они демонстрируют активный рост. Прибыль также увеличивается достаточно хорошо. Настораживают два обстоятельства: ⚠️ Снова отрицательный денежный поток от операций (в 2022 году тоже был отток средств). Деньги ушли на увеличение запасов, дебиторской задолженности и выданных авансов. Запасы – это в основном вложения в строящиеся объекты, что характерно для циклического бизнеса эмитента. Авансы также выданы поставщикам и подрядчикам на жилищное строительство. ⚠️ Очень резкий рост долга. Темпы роста превышают даже высокие темпы роста прибыли. Однако здесь есть нюансы, которые немного смягчают картину. Во-первых, рост долга происходит в основном за счет банковских кредитов. Доля облигаций снизилась до рекордных 25% в общем объеме долга, а ставки по банковским кредитам находятся на уровне 10-13%. Готовность банков активно кредитовать эмитента несколько успокаивает. Во-вторых, чистый долг растет не так быстро. С учетом запаса кэша и остатков на эскроу он составляет всего 4 357 млн.

Основные коэффициенты финансовой устойчивости (весь долг считается за вычетом эскроу): Долг к капиталу (🔴>2): х3,4 Чистый долг/ EBITDA LTM (🟢<2,5): 2,4 EBITDA / Проценты к уплате (🟡 от 1,5 до 3): 2,4 Коэффициент текущей ликвидности (🟢>2): 2,02

Несмотря на рост прибыли в текущем году, долговая нагрузка увеличилась очень существенно. Доля собственного капитала уже критически мала. Покрытие долга прибылью пока остается в спокойной зоне, но надо учитывать, что эта EBITDA существует сейчас только в бухгалтерских отчетах, а в денежном потоке не отражается, так как средства уходят из компании (в основном на строящиеся объекты).

Тем не менее, краткосрочная долговая нагрузка остается в разумных пределах. Есть запасы кэша и, вероятно, лимиты по проектному финансированию. В результате ликвидность вопросов не вызывает, и явных краткосрочных рисков дефолта не наблюдается.

Кредитный рейтинг: 🆙 BB от НКР, повышен 10.08.23 г. с уровня BB-, прогноз стабильный

На этом фоне новый выпуск с купоном 20-21% до оферты на 1-1,25 года в очередной раз выглядит… 🤔 ну, как бы с каким-то повышенным и скрытым риском. Пока ничего такого в отчете не видно. Обычное, вроде бы, ВДО. Риски есть, но они выглядят понятными. Банки в эти риски идут с куда меньшей ставкой. Пока нет повода пройти мимо такого размещения.