АПРИ – разбор отчета за 1п2024

Эмитент очень бурно развивается: получил очередное повышение кредитного рейтинга, вышел на IPO и консолидировал дочерние компании на своем балансе. Облигационный долг АПРИ составляет 3,5 млрд. руб., и эмитент довольно активно проходит оферты в текущем году. В этой связи наблюдать за его финансовым состоянием крайне интересно. За счет консолидации дочерних компаний выручку первого полугодия буду сравнивать не с выручкой аналогичного периода прошлого года (АППГ), а с выручкой неконсолидированных компаний, которая приводится в расшифровках.

Основные финансовые результаты 1п2024: 🟢 Выручка: 9 588 млн. (🔼 +91%*) 🟢 EBIT(DA): 3 429 млн. (🚀 х2,5) 🟢 Рентабельность по EBITDA: 35,8% 🙈 🟡 ROIC по EBITDA: 🔻 16,7% 🟢 Чистая прибыль: 1 316 млн. (🚀 х2,5) 🟡 Чистый денежный поток от операций: -5 630 млн. (денежный поток до изменения оборотных активов: +2 086 млн.) Остаток кэша на конец 1п2024 – 🔻 1 370 млн., дополнительно на эскроу-счетах накопилось 🔼 8 569 млн. 🟡 Финансовый долг: 26 250 млн. (🔺 23,3% к 2023), краткосрочный долг 55,3% * - к совокупным показателям проектов группы, которые не попадали в консолидированную отчетность в 2023 году

По отчету очевидно, что это компания бурного роста. Не смотря на рост ставок по займам, даже чистая прибыль растет. Денежный поток от операций отрицательный, но на таких темпах роста бизнеса это естественно. До изменения вложений в увеличение оборотных активов денежный поток от операций (после налогов и процентов) положительный. Долг растет, но, вроде, медленнее выручки и прибыли. «Вроде» потому что рост долга мы оцениваем к концу 2023 года, а динамику выручки и прибыли смотрим к 1 полугодию 2023 года. Но EBITDA LTM также растет быстрее долга.

Конечно, осторожным инвесторам следует исходить из предположения, что после сокращения льготной ипотеки и исчерпания лимитов по семейной ипотеке на этот год темпы роста во 2 полугодии замедлятся. Вероятнее всего, не стоит ждать сохранения такой динамики до конца 2024.

Основные коэффициенты финансовой устойчивости: Долг к капиталу (🔴>2): 🔽 х4,0 Чистый долг/ EBITDA LTM (🟡 от 2,5 до 4): 🔽 х3,0 ICR – покрытие процентов (🟡 от 1,5 до 3): 🔻 2,15 Коэффициент текущей ликвидности (🟢>2): 2,02

Уровень долговой нагрузки с последнего отчета немного сократился относительно масштабов бизнеса, но за счет роста ставок процентная нагрузка выросла и переместилась из зеленой в желтую зону. Тем не менее, запас прочности еще есть, т.к. темпы роста бизнеса пока обгоняют темпы роста долга. Ликвидность с прошлого отчета вышла в зеленую зону с минимальным запасом, так что дефолта и неплатежей со стороны эмитента в ближайшие полгода как минимум можно не ждать.

Тем не менее, рисков в отрасли и у компании со сравнительно высокой кредитной нагрузкой много: процентная нагрузка продолжит расти, а темпы роста бизнеса должны как минимум замедлиться в текущих условиях. И на это накладывается дефицит кадров, риски банкротства подрядчиков, срыва сроков строительства и несвоевременного раскрытия эскроу-счетов. Так что за эмитентом, конечно, надо регулярно наблюдать, не смотря на сравнительно неплохой отчет за 1 полугодие.

Кредитный рейтинг: 🆙 BBB- от НКР, повышен сразу на 2 ступени 07.08.24 г., стабильный 🤔 BB от НРА, присвоен 08.11.23, стабильный Решение НКР по последней отчетности в целом понятно. Масштаб и устойчивость бизнеса явно планомерно улучшаются. Рейтинг НРА старый, скоро подтверждение. Будет довольно странно, если агентство вдруг не повысит рейтинг и сохранит свой контракт на обслуживание. Поэтому ждем второго повышения в октябре. В результате это должен быть практически Гарант, хотя кредитное качество здесь мне нравится значительно больше.