АПРИ (экс-Флай Плэнинг) – обзор годового отчета

После дня инвестора на Мосбирже годовой отчет эмитента невозможно оставить без внимания. ЕРЗ сообщает, что АПРИ занимает 37-е место в федеральном рейтинге девелоперов по объему строительства. На презентации эмитент также упоминал, что по объемам продаж входит в топ-20 по рейтингу Сбера. Это указывает на успешные продажи. При этом доля ввода объектов с переносом сроков составляет 0% 🥳

В родном Челябинском регионе компания занимает первое место (что подтверждается ЕРЗ), а в Свердловской области пока находится на 12-м месте. В рейтинге по потребительским качествам в регионе компания занимает 4-е место 🤔 (в федеральном рейтинге – ниже 60-го).

Основные финансовые результаты за 2023 год (МСФО): Выручка: 🟢 По консолидируемым компаниям: 6 640 млн. (🚀 х4,5) 🟢 Общая по группе: 8 076 млн. (🔼 +61%) 🟢 Объем продаж: 15 744 млн. (🚀 х2,5) EBITDA: 🟢 3 017 млн. (🔼 +131%) 🟢 Рентабельность по EBITDA*: 37% (на презентации эмитент заявил 49%, но это относится к консолидируемой выручке, что не совсем корректно) Чистая прибыль: 🟢 1 791 млн. (🚀 х2,6) Денежный поток от операций: 🟢 +495 млн. (против -148 млн. годом ранее) Остаток кэша на балансе: 4 161 млн. Остатки на эскроу-счетах: 7 220 млн. Финансовый долг: 🔴 21 298 млн. (🚀 х5,7), краткосрочный долг – 69%

*Рентабельность рассчитана к выручке по всей группе, а не только к консолидированной.

По всем параметрам АПРИ демонстрирует признаки компании роста. Важным изменением является выход денежного потока от операций в положительную зону. Хотя приток средств от операций незначителен на фоне прибыли и EBITDA, компания больше не генерирует отток денежных средств от основной деятельности.

Выручку АПРИ из-за партнерских проектов следует рассматривать совокупно по группе, а не только по консолидированным данным. Групповая выручка выросла на 61%, что также является хорошим показателем, хотя и не столь впечатляющим, как рост по консолидированным данным. Продажи находятся на высоком уровне, что дает основания ожидать дальнейшего роста выручки при своевременной сдаче объектов. При этом, согласно данным ЕРЗ, просрочки по сдаче объектов отсутствуют. Однако рост долговой нагрузки вызывает вопросы: долг увеличился в 5,7 раз. Организатор связывает рост долга с объемом продаж, утверждая, что они пропорциональны. Однако при сравнении долга с EBITDA и выручкой видно, что долговая нагрузка растет опережающими темпами.

Основные коэффициенты финансовой устойчивости: Долг к капиталу (🔴>2): х4,2 Чистый долг/EBITDA (🟡 от 2,5 до 4): х3,3 (в презентации эмитента указано х2,8) ICR (🟢>3): x3,13 Коэффициент текущей ликвидности (🔴 < 1,5): 1,48

Кредитная нагрузка находится на среднем уровне и покрывается в основном за счет прибыли, а не капитала, которого, как это часто бывает в ВДО, недостаточно для устойчивости. EBITDA выглядит хорошо, однако денежный поток от операций значительно ниже начисленной прибыли, и только в прошлом году он вышел в положительную зону. Кроме того, большая часть долга является краткосрочной, что ставит ликвидность компании на грань критической зоны.

При этом генерация капитала замедлилась из-за начала выплаты дивидендов в 2023 году (за 2022 год). 17 июня состоится отсечка по дивидендам за 2023 год. IPO в формате cash-in может несколько улучшить ситуацию, однако было бы предпочтительнее, если бы эмитент замедлил наращивание долговой нагрузки, продолжил генерацию собственного капитала и заменил часть краткосрочного долга на долгосрочный.

Кредитный рейтинг: 🆙 BB от НКР, 10.08.23 г., стабильный 🆕 BB от НРА, 08.11.23 г., позитивный

Эмитент имеет два рейтинга от НКР и НРА, включая один с позитивным прогнозом (у Эксперт РА был рейтинг ruB, но он был отозван год назад). По отчетности ситуация выглядит достаточно благополучной, с явно положительной динамикой за последний год. Это уже не тот эмитент ВДО с высокими рисками, который наблюдался, например, в 2021 году. Некоторое беспокойство вызывают проблемы с качеством, которые отмечаются в чатах и на ЕРЗ, однако они не выглядят критичными. В противном случае такие высокие темпы роста продаж были бы невозможны.

Облигации эмитента с доходностью 25% к оферте выглядят весьма привлекательно. Если бы доходность составляла 27%, это стало бы поводом для увеличения объемов инвестиций.