ПКО АСВ – обзор отчета 1п2025

Эмитент одно время был у нас частым гостем на разборах, так что базовую информацию про компанию повторять не будем.

2024 год по поверхностным признакам прошел бодро: портфель цессий растет, выручка растет, чистая прибыль растет в 3 раза, дивиденды не платятся. Под капотом отрицательный чистый денежный поток от операций в размере -250 млн. При этом финансовые вложения, где зарыт портфель цессий, выросли примерно на 370 млн., но 110 млн. выдано в займ компании учредителю.

В итоге, если посчитать на коленке, то денежный поток от операций до выдачи займов и покупки новых цессий равен примерно нулю. Т.е. компания работает только на самоокупаемость и обслуживание долгов (ну, и на выдачу займов учредителю вместо дивов).

Также подозрительно продолжает расти дебиторка (со 115 до 230 млн.), характер которой у коллектора не понятен. Аудитор всей этой красоты – Финэкспертиза. Но сохраняется вопрос, как повлияло изменение судебных пошлин на бизнес эмитента.

Что мы видим в последнем отчете за 1п2025: 🟢 Портфель цессии: 2 393 млн. (🔼 +37% к 2024 г.) 🟢 Выручка: 1 248 млн. (🔼 +28% к 1п2024) 🟢 EBITDA: 329 млн. (🔼 +23%) 🟢 ROIC по EBITDA: 23,3% 🟡 Чистая прибыль: 60 млн. (🔻 -0,4%) 🔴 Денежный поток от операций до приобретения новых цессий: -63 млн., чистый денежный поток после покупки новых займов: -714 млн. Остаток кэша на конец периода: 🔻 127 млн. 🟡 Финансовый долг: 2 849 млн. (🔺 +26% к 2024 г.), краткосрочный долг: 34%

На фасаде все хорошо – бизнес продолжает расти: выручка, портфель цессий и EBITDA увеличиваются. Только почему-то перестала расти чистая прибыль. Денежный поток от операций сохраняется в отрицательной зоне даже после корректировки на увеличения портфеля выкупленных долгов. Параллельно продолжают расти выданные займы (материнской компании?).

Ранее делали анализ компании АйДи Коллект из той же отрасли. Так вот, у АСВ все без исключения показатели хуже: ниже рентабельность, хуже динамика чистой прибыли, плохой денежный поток от операций при сопоставимом росте портфеля и меньших масштабах бизнеса.

Основные коэффициенты финансовой устойчивости: Долг к капиталу (🔴>2): х5,9 Чистый долг / EBITDA LTM (🟡 от 2,5 до 4): х3,5 Портфель займов / чистый долг: 🔴 0,88 ICR – покрытие процентов (🔴<1,5): 1,4 Коэффициент текущей ликвидности: (🔴<1,5): 0,57 Z-счет Альтмана (🟡 от 1,1 до 2,6): 1,23

С кредитной устойчивостью все скорее плохо. Коэффициенты рисков «внезапной смерти» в зоне повышенного риска. EBITDA еще покрывает долговую нагрузку, но реальные деньги в компанию не поступают. Самое неприятное, что портфель цессий составляет только 0,88 от чистого долга, а запасы кэша стремительно тают.

Часть денег выведена в займы. Но даже если все займы единомоментно вернутся в компанию, чистый долг не будет покрыт портфелем цессий. Похоже, что компания имеет какую-то системную неэффективность на уровне бизнес-модели (или какую-то иную дыру). На росте бизнеса какое-то время это удается маскировать за прибылью по начислению, но на дистанции проблемы становятся все более очевидными.

Кредитный рейтинг: ☑️ BB+ от НРА, подтвержден 16.05.25, стабильный.

Напомним, что коллекторы и финансовые компании имеют способ обслуживания долга за счет каннибализма портфеля. Т.е. надо просто перестать покупать или замедлить темп покупки новых просроченных долгов. Тогда свой долг получится довольно долго обслуживать.