Полипласт: разбор отчета за 1 полугодие 2026

Эмитент известен активной долговой программой, бурным ростом и высоким кредитным плечом для инвестиций в основные средства. Долг компенсировался растущей выручкой и денежным потоком, но в последние месяцы рынок обсуждает нарастание проблем с ликвидностью.

Аудитор дал заключение с оговоркой о некорректной классификации короткого и длинного долга. Короткий долг считаем с учетом замечаний.

Финансовые результаты 1п2026: 🟢 Выручка: 116 351 млн. (🔼 +22,4% к 1п2025) 🟢 EBITDA: 33 737 млн. (🔼 +34%) Денежный поток от операций: 🟡 Чистый (OCF): -8 287 млн. (-19 942 в АППГ) 🟢 Поток до изменения оборотки, процентов и налогов (FFO): +32 356 млн. (🔼 +37%) Остаток кэша (включая депозиты) на конец периода: 🔻 2 448 млн. 🟢 ROIC по EBITDA / FFO: 19,2% / 19,1% 🟢 Чистая прибыль: +17 308 млн. (🔼 +45%) 🟡 Финансовый долг: 291 719 млн.( 🔺 +18,7%), краткосрочный долг: 48,4%

Полипласт продолжает активно инвестировать: основные средства за полгода выросли с 214 до 265 млрд., активы в форме права пользования (вероятно, лизинг) – с 24 до 35 млрд. Еще 5 млрд. выдано авансами поставщикам будущих арендных активов.

Результаты растут вслед за активами, но растет и долг. Чистый OCF отрицателен из-за высоких процентов и вложения 15 млрд. в запасы и дебиторку за полгода.

⚠️ Особенность учета: капитализация процентов Часть процентов компания капитализирует – но не в запасы, как девелоперы, а в незавершенные объекты основных средств. Поэтому EBITDA и FFO не меняются, а реальная процентная нагрузка заметно выше, чем видно в отчете о прибылях и убытках. С учетом этого покрытие процентов существенно ниже.

Основные коэффициенты финансовой устойчивости: Долг к капиталу (🔴 >2): 🔽 х5,0 Чистый долг / EBITDA (и к FFO) (🔴 >4): 🔺 х4,3 / 4,0 ICR по EBITDA / FFO: 🔴 х1,23 / 🟡 х1,61 Коэффициент текущей ликвидности (🔴 <1,5): 🔼 0,73 Z-счет Альтмана (🔴 <1,1): 🔻 -0,7

Долговые метрики в целом на уровнях полугодовой давности, но есть признаки ухудшения ликвидности: ⚠️ Кэш снизился с 4,5 до 2,5 млрд. за полгода ⚠️ Объем невыбранных кредитных линий снизился с 13,8 до 5,3 млрд. ⚠️ После отчетной даты появилась налоговая задолженность, а налоговые претензии привели к блокировке счетов уже 3 дочерних компаний. Суммы незначительны, но сам факт – тревожный сигнал. 2 размещения в сентябре состоялись, но давление на ликвидность сохраняется ✅ Полипласт относится к числу системообразующих предприятий

Обсуждаемые проблемы с отгрузками в южных портах и задержки выручки делают разрывы ликвидности еще более вероятными. Факторинг компания использует для финансирования поставщиков, а не выручки, поэтому задержки клиентских оплат он не закроет.

В отчете Полипласт признает сложности и отрицательный ЧОК. Среди мер – реструктуризация, возобновление банковских линий для перевода долга в долгосрочный и завершение инвестпрограммы к началу 2027. Как в советском фольклоре: нам бы ночь простоять, да день продержаться.

Кредитный рейтинг: ✅ A от АКРА, подтвержден 31.07.26, стабильный 🆙 A от НКР, повышен 10.11.25, стабильный

Рейтинг АКРА обновлен по отчету за 2025 год и не учитывает динамику последних месяцев. На мой взгляд, снижение до A- или хотя бы негативный/развивающийся прогноз были бы оправданы.

Вывод: ситуация несколько хуже, чем казалось ранее. При этом бизнес прибыльный, а балансовая стоимость основных средств (265 млрд.) превышает банковский долг (около 228 млрд. по моим расчетам). Но до конца инвестпрограммы надо дожить, а короткий долг гасить уже сейчас. Премии на ближайших офертах могут заметно вырасти, и ключевым фактором становится поддержка банков до завершения инвестпрограммы.