Каршеринг Руссия (Делимобиль) – обзор отчета 1п2025

Очередной заставляющий задуматься «неоднозначный» отчет эмитента из рейтинга А. Разрозненные данные в интернете сообщают, что доля «Делимобиля» на рынке сохраняется примерно на уровне 40%, т.е. по-прежнему лидирующая. Посмотрим, какую цену за это пришлось заплатить в последний год.

Финансовые результаты 1п2025: 🟢 Выручка: 14 680 млн. (🔼 +16% к 1п2024) 🟡 EBITDA: 1 616 млн. (🔻 -40,5%) 🟡 ROIC по EBITDA LTM: 12,7% 🔴 Чистый убыток: -1 934 млн. (против +523 млн. годом ранее) 🔴 Чистый денежный поток от операций: -990 млн. (против +1 127 млн. в 1п2024), OCF до изменений в оборотном капитале -1 261 млн. Остаток кэша на конец периода: 🔻 185 млн. 🟡 Финансовый долг*: 30 849 млн.( 🔽 -1,7%), краткосрочный долг: 🔺 40% * - посчитан вместе с арендными обязательствами (лизингом)   Из позитива: сохраняющийся рост выручки и косметическое сокращение размера долга. В остальном типичный для этого периода времени негатив закредитованных эмитентов. Рост процентной нагрузки в полтора раза увел чистую прибыль и денежный поток от операций в отрицательную зону.

Но дело не только в плохой финансовой конъюнктуре. Резко выросла себестоимость и управленческие расходы, что ударило и по EBITDA. Мощнейший рост в заработной плате (х2,4), выросли расходы на продажу выбывающих автомобилей (х2,3). Остальное тоже растет, но потихоньку.

В итоге эмитент лишился способности обслуживать долг при ставках выше 13%. Напомним, что в прошлом году при КС 16% (кредиты и облигации 18-20) «Делимобиль» имел ROIC 19%. В текущих условиях наращивание кредитного плеча будет увеличивать убытки и отток капитала.

Основные коэффициенты финансовой устойчивости: Долг к капиталу (🔴>2): х7,3 Чистый долг / EBITDA LTM (🔴>4): х6,9 ICR – покрытие процентов (🔴<1,5): х0,54 Коэффициент текущей ликвидности (🔴<1,5): 0,29 Z-счет Альтмана (🔴<1,1): -1,62

Еще один эмитент инвестиционного рейтинга с отчетностью класса «труп». После отчетной даты эмитент привлек еще 3,5 млрд. новых займов на облигационном рынке по средней ставке 19,25%, что сильно лучше текущих предложений по лизингу и кредитам, но ниже текущего уровня возврата на инвестированный капитал (12,7%). Встречно погасил дебютный выпуск облигация на 660 млн., который обращался под 13%. Есть невыбранная кредитная линия на 330 млн., но это капля в море на фоне их краткосрочных обязательств.

Как будут решаться проблемы с ликвидностью и коротким долгом мы поняли.

Как «Делимобиль» собирается выходить из этого операционного кризиса, нам непонятно. На наш взгляд, выходов 3: (1) прекращать рост и органически сокращать долг, возможно, распродавая какую-то часть парка; (2) проводить оптимизацию, в т.ч. сокращая персонал, который убил рентабельность за последний год; (3) очередной раунд поддержки от акционера (10 млрд. когда-то вложено). Но что-то в последнее с трудом верится на текущей геополитике.

Просто сидеть и ждать, пока ставки снизятся, и набирать новый долг на оплату процентов и покрытие операционных убытков – это путь к «Обувь России». Вместо этого после отчетной даты «Делимобиль» открыл представительство в 16м городе присутствия. Наверное, у них есть какой-то свой план, и они ему следуют…

Кредитный рейтинг: 🔽 A от АКРА, снижен с А+ 29.01.25, стабильный

Для текущего отчета рейтинг вновь смотрится сильно завышенным. А дежурный пересмотр только в январе. Боимся произнести вслух, но по отчету это примерно коллега «Сегежи» и «Монополии» по кредитным рискам. Только тут нет ни распродажи парка техники и ВИМ-Инвестиций, как у «Монополии», ни допки на 113 млрд. и закрытия неэффективного завода, как у «Сегежи».

Диспропорциональность в рейтингах на рынке продолжает нас беспокоить. Но и мы сохраняем сдержанно позитивный взгляд на Делик: слишком большой, есть парк техники. В этом масштабе и рейтинге быстро точно не утонет. В таком эмитенте процесс должен быть долгим, а, значит, можно дать еще время и понаблюдать. В true-ВДО сейчас есть варианты сильно хуже при меньших доходностях...