Мосгорломбард – знакомство с эмитентом

Эмитент типа МФО, но сами они себя таковыми не считают. Основное отличие в том, что займы выдаются только под залоги, основную массу которых составляют ювелирные изделия. Но есть в базе залогов также изделия из меха, электроника и, как я понял, недавно открыто направление займов под залог автомобилей. В этом смысле компания стала конкурентом известного нам КарМани. По средней сумме выданных займов – скорее МФО, но просрочка не имеет для МГКЛ существенного значения в связи с наличием ликвидных залогов. Более того, в портфеле есть просроченные залоговые займы на 1 день – предположительно, оформленные без намерения обратного выкупа залога.

Компания бурно растущая. По данным ЦБ количество ломбардов в Москве в последние годы непрерывно сокращается в связи с ужесточением регулирования. В то же время сеть МГКЛ бурно растет, появляются новые виды займов и даже робот-ломбард был где-то установлен.

К сожалению, мой стандартный способ анализа по отчетности тут не очень актуален, т.к. группа состоит из нескольких компаний. Актуальный ФСБУ отчет за 9м2022 мало информативен. Последний консолидированный МСФО-отчет опубликован за 6м2022, а по нему уже сделало анализ рейтинговое агентство (РА). Так что будет много выдержек из его заключения.

Основные финансовые результаты за 6м2022 (МСФО): 🟢 Выручка 646 млн. (🚀 х3,3 г/г) 🟢 EBITDA 169 млн. (🚀 х2,6) 🟢 Рентабельность по EBITDA: 26,2% 🔴 Чистая прибыль -6 млн. (против -7,5 млн. годом ранее) 🟢 Денежный поток от операций (OCF): +249 млн. (больше, чем EBITDA 👍🏻) 🟡 Свободный денежный поток (FCF): -174 млн. – деньги потрачены на выкуп собственных акций 🟡 Финансовый долг 823 млн. (🔽 -5% к 2021 г.)

С операционной деятельностью, вроде, все отлично. При этом компания убыточна по чистой прибыли из-за высокой долговой нагрузки; денежный поток отрицателен из-за выкупа акций. Также РА отмечает, что плановый убыток на 2022 год связан с активным расширением сети и открытием новых точек. Еще надо отметить, что сразу после размещения облигационного займа на 150 млн., компания выплатила дивиденды акционерам на 40 млн. А нераспределенный убыток к моменту выплаты – уже (152) млн. руб. Совпадение? Мне какую-то маленькую Максиму-Телеком напоминает.   Основные коэффициенты финансовой устойчивости: Долг к капиталу:  собственный капитал отрицательный (🔴<2) Долг / EBITDA LTM: 4,9 (🔴> 4) EBITDA / Проценты к уплате: 1,67 (🟡 от 1,5 до 3)

Долговая нагрузка крайне высокая, что отмечает и РА. По последнему отчету компания может только обслуживать свой долг за счет высоких показателей рентабельности, но источников для его погашения в настоящее время нет. Что вызывает позитив: (1) высокие темпы роста бизнеса и (2) планы привлечения капитала через IPO. Эмитент еще с 2019 года пиарит свои планы выхода на биржу. Пока же ограничились получением кредитного рейтинга, выпуском коммерческих, а затем и биржевых облигаций. Сценарий в целом нам знаком.   Кредитный рейтинг: 🤔 B+ от Эксперт РА, прогноз позитивный от 27.09.22

В долгосроке пока история рисковая, на мой взгляд. Планы наполеоновские, собственного капитала на них нет, займы при таком рейтинге дорогие. Что из этого получится – Светофор, Обувь России или POSI, никто заранее не скажет. Но в краткосрочной перспективе я явных рисков дефолта не вижу. Эмитент рынку уже знаком и сообществам инвесторов явно полюбился. Долг обслуживать он пока явно сможет, а если тема с IPO зайдет хорошо, то и дальше появятся перспективы.

Тем более, что выпуск МГКЛ 1P1 сейчас крайне привлекателен. Плавающий купон по формуле КС + 9% сейчас составляет 16,5%. Выплаты ежеквартальные. При самом худшем для рынка сценарии он может в моменте вырасти до 18%, когда рынок бумаг с фиксированным купоном будет падать. Как краткосрочная идея мне кажется интересным.